双降的逻辑

A股跌破3000点危局之际，央行[微博]开出双降强效剂，然而资本市场动荡并未因此止步。8月26日，A股在两个交易日大盘几近跌停、一周跌幅高达25%之后，上攻3000点未果，上证指数再跌1.27%至2927点，市场一片哀鸿。

“原本以为降准、降息可以抢一波大反弹，但现在看来要格外小心。”深圳一家投资公司总经理告诉《华夏时报》记者，市场风险情绪还没释放完。

8月25日，央行宣布降准、降息，一年期存款、贷款基准利率分别下调0.25个百分点，下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。“此次双降主要是为了对冲外汇占款下滑和经济下行的压力，同时在股市连续下跌与全球市场动荡之时达到稳定市场的目的。”民生证券研究院执行院长管清友[微博]预计，此次降准释放资金在6000亿元上下。

A股在击穿政策底后还在寻找市场底，经济面仍是倍感寒冷，外围环境同样不乐观，人民币及一众新兴市场货币纷纷贬值，美元加息犹如悬在头上的达摩克利斯之剑。尽管官方口径是“双降不是为了救股市”，但此次央行打破了以往周末公布的惯例，难免不让市场猜测。

只不过，市场的力量一旦汇集，只能选择敬畏。但如果央行针对货币政策稳健还是宽松的口吻有变呢？

救经济还是救股市？

8月25日的晚上是个不眠之夜，时隔两个月后，央行再次启用双降强力救市。

央行当晚宣布，自8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.6%，一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.75%；自9月6日起，下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

“我们在公司连夜加班讨论降准、降息的影响，接下来的操作是加仓还是减仓？”上述深圳投资公司总经理说，券商、银行、投资机构的朋友都因此兴奋不已，最近一些私募产品接近强平线忍痛砍仓，投资机构信心降至冰点，双降之后又给予市场一线希望。

这难怪会让市场激动。央行上次宣布双降为6月27日，当时A股上证指数暴跌超7%、多数股票跌停。此次双降又是在A股连续两日跌幅8%左右、现历史最大单日跌幅之际。

市场上周普遍预计，央行在当周末会有所动作，结果预期落空，A股暴力杀跌。经济学家滕泰分析认为，此次降息降准为亡羊补牢，落后于经济下行速度，落后于通货紧缩的情况，落后于人民币意外大幅贬值造成的外汇流出的对冲要求，落后于股灾，“一个有效的政策可以选择在前瞻性的好时机出来，如果一再错过，中国经济会为之付出不必要的代价。”

央行为何这个时间降准？双降真的是为救股市去的吗？

事实上，货币政策正陷于两难中，在前期人民币贬值3%之后，人民币暂时需要维持在稳定范围内，而降息降准会带来人民币贬值预期。 招商银行 高级分析师刘东亮[微博]认为，双降会加大人民币贬值预期，“预计在汇率不出现极端波动的情况下，央行会允许人民币进一步贬值”。

管清友也分析称，降准和降息把实体经济拉上去，以提高人民币资产的收益率，从而缓解人民币贬值压力，“但现在看来很难，相反可能会进一步降低国内的无风险收益率，加大贬值压力。”

经济面其实已给出了答案。8月财新PMI初值为47.1，比上月终值低0.7个百分点，已连续48个月为负。央行在双降后也解释称，引导货币信贷平稳适度增长，促进经济平稳健康发展。

“对资本市场波动更多的是象征性安抚，政策着力点仍然是面向实体经济。” 兴业银行 首席经济学家鲁政委[微博]认为，继续降息至历史最低水平，但定向降准所释放的流动性总量有限。

防范美国加息冲击

美国加息的脚步声越来越近，全球资本市场将如何演绎？各国的货币政策又将如何应对？

事实上，央行一直在不遗余力地释放流动性，自去年11月至今，已经5次降息、4次下调准备金率；其中两次在市场流动性紧张、股市危急之时采取了双降大动作。

除此之外，央行还以组合拳的方式大量地释放中短期流动性。8月份以来，央行累计开展逆回购操作投放流动性5650亿元，开展中央国库现金管理商业银行定期存款操作投放流动性600亿元，开展6个月期MLF操作1100亿元，8月份总共向市场投放了7350亿的巨额流动性。

“央行此次同时推出降准和降息，可谓是加强版的宽松。” 国泰君安 首席经济学家林采宜认为，此举可以进一步加强整个实体经济的流动性宽松。

央行双降后解释称，下一步，央行将继续密切监测流动性变化，综合运用各种工具组合适当调节流动性，保持流动性合理充裕和货币市场稳定运行，引导货币信贷平稳适度增长，促进经济平稳健康发展。

其实，央行此次表述已与此前截然不同，此前每次都会强调“继续实施稳健的货币政策，综合运用多种货币政策工具”，但此次已替换成“流动性合理充裕、货币适度增长”。

美国加息之际，中国经济又迟迟未起之时，国内货币政策是时候宽松了。6月29日，美联储曾误将内部机密的经济预期发布在网上，预计将在年底前单次加息25个基点，通胀将在未来5年内维持在低位，经济增速比美国决策者预期的增长更慢。

目前A股已从5178点高位跌落至3000点下方，去杠杆行至尾声，两融余额也持续下跌，截至8月25日，沪深两市融资余额合计1.16万亿元，相比6月两融余额两万多亿已大减至半。A股去杠杆之后正在挤泡沫，风险正逐步释放。

相比A股，美股则站上了历史性的高点。8月25日在央行双降之后，美股收盘几分钟急转直下，最终道指下跌1.29%，标准普尔500指数下挫1.35%。摩根大通将标普500指数年底目标预估从2250点下调至2150点。

“如果美国在全球经济低迷之时贸然加息，那么高高在上的美股风险首当其冲。”上述深圳投资公司总经理称。

美国加息，资本将持续流出，降准对冲成为至关重要手段。我国大型金融机构的存款准备金率曾达21%的历史高位，如今在多次降准之后，仍处于17.5%高位。如果每次下调0.5个百分点，未来还有十多次可以使用，仍留有足够的降准空间。

实体经济强启动

央行持续放水，经济数据依然不容乐观。

国泰君安宏观分析师任泽平认为，中国已出现流动性陷阱迹象，需要实行“强改革+宽货币”的政策组合进行应对，且要注入足够大的流行性加以应对。

监管层的思路也在透露新的信号。近日，习近平总书记发表的用“腾笼换鸟、凤凰涅槃”来阐明“调结构、转方式”的意义和方向，成为新的热议话题。管清友认为，这透露出中央要把实体经济搞上去，而且要靠真正的实体增长点，不能再过度依赖股市。

国家统计局公布的7月经济数据全面滑落：出口同比下滑8.3%，为4个月来最大降幅；进口同比下降8.1%，为连续第9个月下滑；工业增加值远不如预期增速回落至6%，为金融危机以来第三低的月份；前7个月固定资产投资同比增速从前6个月的11.4%回落至11.2%，创2001年以来最低。

“增加货币供应也没有进入实体经济，融资规模贷款占比下降，虽然增加资金流动性，导致货币市场利率向下走，但是企业销售困难，没有贷款意愿。”中银国际首席经济学家曹远征认为，央行此前降息降准并未很好地导入实体经济，资金脱实向虚仍然存在。

那么，如何打通需求端口，使货币政策畅顺导入实体经济成为关键。于是人民币贬值增加出口成为重要一棋，8月11日、12日两天，人民币纵身一跃贬值3%，这也是自1994年以来最大规模汇率下调。

在鲁政委看来，当前人民币有效汇率被持续高估，这是经济迟迟无法复苏的根本原因，“如果人民币高估被修正，即通过汇率贬值，中国经济将轻松回到7.5%以上增速。”

另一方面，股市带动经济的做法，似乎已不再可靠。二季度以来，股市市场交易量持续萎缩，目前已从最高时的2.3万亿元骤降至6000亿元。假设金融业增速回归去年水平，可能会拖累GDP 0.3个百分点左右。此外，目前股市IPO已停发，再融资重开也很难大规模启动。“踏踏实实做好实体经济，带动股市走入慢牛”似乎才是新的出路。  

（来源：和讯网）