中国总债务负担攀升至经济规模的2.5倍，凸显中国当局在不播下金融危机种子的情况下刺激经济增长的困境。

据渣打银行一项新的估计，中国总债务与国内生产总值(GDP)之比在6月底达到了251%，远高于2008年底的147%。

今年以来，在经济增长放缓，房地产市场转冷的背景下，中国政府进行了一系列刺激措施，债务比例也随之水涨船高。今年上半年，该比例大幅攀升17个百分点，接近去年全年的约20百分点。

英国《金融时报》表示，与债务总量相比，如此快速的债务增速更令人担忧，因为在如此短的时间里债务如此迅猛地增加，几乎总是会有金融风暴伴随而来。

尽管由于包含的信贷种类不同，这一比率的计算结果会有差异，然而该报援引的其他多名经济学家对渣打的这一数据表示认同。即使是那些计算结果略有不同的经济学家也表示，大趋势是明确的。

华尔街见闻网站上周也介绍过，在剔除了股票融资后，《经济学人》得出的中国总债务/GDP之比突破了200%。该杂志预计，未来中国信贷占GDP比例还会继续稳步上涨，并警告债务增长一旦成为一种习惯，就很难改回来了。

刺激，还是不刺激？

中国的政策制定者们已警告多年，整体增长率不断放缓，而债务依赖不断增加，是不可持续的。

2008年全球金融危机爆发后，中国成功地恢复了急转直下的经济增长，但代价是中国经济更难摆脱对信贷的依赖了。

今年，中国政府原本明确表态不会采取大规模的经济刺激政策，坚持不扩大财政赤字，既不放松也不收紧银根。但一季度经济数据显示中国经济下行压力陡增，此后，围绕着“稳增长，调结构，惠民生”定向发力的微刺激政策不断发力。

从定向降准、税收、棚户区改造和中西部铁路建设，到稳定外贸以及在基础设施等领域推出一批鼓励社会资本参与的项目，中国政府陆续推出的微刺激既有财政政策，也有货币政策。

结果，中国对债务的依赖不仅有增无减，还出现了加速依赖的局面。渣打的数据显示，总债务/GDP之比仅在过去6个月就攀升了17个百分点（从去年底的234%），而去年全年也只攀升了大约20个百分点。

7月15日，中国央行公布的社会融资规模报告显示，截至6月末中国M2同比增长14.7%，与去年8月创纪录的最高增速持平。同期社会融资规模达到 1.97万亿元，是3月以来最高的月度数据，同比接近高出一倍；而且，增量部分大多来自于表外信贷的增长，可见影子银行又在蠢蠢欲动了。

对此，渣打大中华区研究部主管王志浩(Stephen Green)表示，“总体信贷增长继续超出经济中增加值的增长，这是不可持续的。”

野村证券认为，强劲的货币和信贷数据对于短期内的经济增长有积极的推动作用，然而，表外信贷的强劲增长也引发了长期的担忧。如果6月是社会总融资规模新一轮大幅增长的开始，且主要动力是影子金融部门，那么长期看来经济出现更急剧放缓的风险就增加了。

北京大学教授佩蒂斯（Michael Pettis）在文章中提出了对中国经济的看法，他认为中国有两个选择：

一是经受住新增信贷急速下滑的代价。这必然会带来的后果是经济增长大幅放缓，然而经济增长也会更为健康。

二是允许信贷高速增长，以避免经济增长进一步下滑，但如果大部分新增的信贷变成了不良贷款，那么情况就会失控，经济增长也将崩溃。

但是，在经济增长放缓，房地产市场转冷的背景下，中国政府担心经济可能出现“硬着陆”，并没有遏制信贷。据《第一财经日报》周一报道，国务院今年二季度已经批复央行1万亿元抵押补充贷款（PSL），用来支持国开行的住宅金融事业部。

佩蒂斯认为，中国的选择不是“硬着陆还是软着陆”，而是“长期着陆还是短期着陆（软着陆）”：

长期着陆”意味着经济增长将急速放缓，但在控制范围内，失业率可以保持在合理水平，但GDP增速会降到3%，甚至更低。“短期着陆（软着陆）”则意味着，6-7%的GDP增速还将保持几年，但随后经济增长就会崩塌式暴降，失业率也会飙升。

在佩蒂斯看来，所谓的软着陆，只是经济出现非常严重收缩和不稳定的前奏。“让经济实现软着陆，与其说是政府成功地适应了经济调整，不如说是中国明知道有些改革必须做但没有能力去实施。”

从某种意义上来讲，软着陆甚至比硬着陆更可怕。

中国债务负担有多重？

渣打数据显示，美国在去年底的总债务与GDP之比达到大约260%，而英国的这一比率为277%，日本更是以415%的比率“领跑”世界。

此外，麦肯锡2011年的报告还显示，欧元区危机时，深陷债务危机的国家债务占GDP比例非常高，从希腊的260%到爱尔兰的400%不等。

据《经济学人》，尽管中国债务该比例比许多发达国家的水平要低，但已是发展中国家里面最高水平了。况且，相较于渣打的估算，《经济学人》的数据已属保守。

更大的问题是，中国未富已先“负”。研究咨询公司Gavekal Dragonomics的中国经济学家陈龙告诉英国《金融时报》：

按新兴市场的标准衡量，中国目前的债务水平已经很高，少数几个债务比率较高的经济体全是高收入经济体。

换句话说，中国已经在富起来之前背上了沉重的债务负担。