次级债券定价——案例分析


银行次级债券的金融特性与一般债券及可转换债券具有明显差异。与一般的金融债券相比,发行一般债券的主要目的是为满足特定投资项目的资金需求,而发行次级债券的主要目的则是为弥补金融机构资本不足。正是由于次级债券具有某种资本特性,因此其在原始期限、偿付顺序、担保设置方面具有较多限制,并比一般金融债券的清偿风险要高出较多。因此,次级债券定价可首先类比“国开债”等金融债券,并按信用差别、受偿等级差别及流动性差别进行差别化定价。
自2003年以来,已有兴业银行、招商银行和浦东发展银行率先发行次级债券。其中兴业银行于2003年年底发行30亿元次级债券,期限为5年零一个月,采取浮动利率计息方式,年利率为一年定期存款利率加2.01%,当前年利率为3.99%,发行对象为3家保险公司及国家邮政储汇局;招商银行于 2004年4月发行35亿元次级债券,期限为5年零一个月,每年固定利率为4.59%,发行对象为太平洋保险公司单一买家;浦东发展银行于2004年6月发行60亿元次级债券,期限同为5年零一个月,采取浮动利率计息方式,年利率为一年定期存款利率加2.62%,当前年利率为4.6%,发行对象为“中国人保”等8家机构。
从以上已有发行案例来看,次级债券期限集中在5年期的下限区间,发行利率则明显高于当期可比“国开债”。如“招商固息次级债券”的发行利率比期限略短“国开固息品种”的当月市场收益率要高出约80个基点,而“浦发浮息次级债券”的发行利率比稍前一月招标但期限更长的浮息品种04国开08要高出约 110个基点,比同期定价发行并由建行江苏分行担保的10年期“长航浮息企业债”也要高出60余个基点。可见,商业银行不同信用水平次级债券的发行利率水平较高。预计银行次级债券的定价区间应在期限相近的“国开债”品种收益率基础上上浮100个基点左右,并视发行人的具体信用状况而有所差异,其总体高息特征将较为明显。
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