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最近,港股真的是太火爆了!开年以来,恒生指数高开高走,连涨数日。截至2021年1月20日,恒生指数今年的涨幅已经超过了10%,攀升至近30000点的高位。 那么,港股近期的投资机会究竟来源于何处?又有那些方面值得我们持续关注呢?今天,小欧就带大家一起来看一看! 1、 港股最近的投资机会来源于何处? 港股最近的投资机会主要来源于以下三个方面: 第一是南下资金加速流入,定价权逐步增强:年初以来,南下资金爆发式流入港股。截至1月18日, 11 个交易日内港股通已累计净流入近 1600 亿港元,占2020年全年的四分之一,仅1月19日一天的净流入就高达260多个亿。 数据来源:天天基金 第二是疫情缓和下海外市场风险偏好回升:随着全球经济复苏,疫情影响减弱,以及多个不确定性靴子落地,2021 年全球风险偏好将迎来显著修复;第三是科技巨头和行业龙头等稀缺标的显著受益:由于国内稀缺的科技和行业龙头在港股上市,受到南下和海外资金青睐,相关个股也将持续受益。 2、 港股有那些方面值得关注呢? 对于关注港股投资机会的小伙伴们来说,建议接下来可以关注港股基本面、政策和估值方面的利好是否可持续。 中欧基金认为:从基本面上说,随着全球经济受疫情影响的不确定性逐渐减弱,美国总统大选后经济复苏的确定性逐渐增强,中欧基金预计2021 年国内 GDP 增速可能提升,复苏预期使全球资金对港股的风险偏好显著提升。 而从政策面上来说,在中国经济“双循环”的新格局中,香港有机会凭借其作为国内循环和国际循环独特交际和节点的特点,发挥更重要的作用。具体来说,香港在中外双向的贸易、投资、金融、法律、旅游、文化事务等方面既是交汇区也是中转站,起着重要的桥梁和纽带的作用。此外,值得大家关注的是,从估值角度来看,恒生指数在全球估值处于较低水平,且处于历史中值附近。
2021-01-21
美元指数自103高位开始下跌,至89.2低点,中间经过4波明显的下跌,以及3个明显的盘整区,在此前的下跌过程中,没有出现日线周期上的macd背离迹象,直至89.2位置后出现,而且这一位置也是月线周期上的前低支撑位置!背离预示着下跌波段的结束,至于后市是开启反趋势上涨还是构建更大周期的盘整尚不可知! 现在能确定的是,无论是反趋势上涨还是更大周期盘整,都会有一波反弹上涨走势,而且现在美元指数在日线上站稳于布林中轨上方,多头上攻意愿强烈,今日维持在90上方运行,则必然是拉升的行情,波段可以看涨至92-93一线! 返回外汇网首页,查看更多>>
2021-01-21
当地时间1月20日,美国当选总统拜登正式宣誓就任美国第46任总统,当选副总统哈里斯则正式宣誓就职副总统。拜登就职演说可以概括为几个要点:①承认美国被“深刻撕裂”,呼吁“团结”;②新冠疫情下美国正经历“危险冬天”,为逝者默哀,将积极抗疫;③将打击美国政治极端主义、排外主义和国内恐怖主义;④拒绝“美国孤立”,将修复与盟友关系,与世界再次建立“良好联系”。拜登说:“就在几天前,暴力还试图动摇国会大厦的根基。在这片神圣的土地上,我们作为一个国家,在上帝不可分割的庇下,像两个多世纪以来那样和平地进行权力交接。” 拜登将努力简化美国历史上最大规模的疫苗接种工作,以遏制在全美已造成40多万人死亡的新冠病毒。他的目标是提振经济,目前约有1800万人领取失业救济金,而食品银行正经历着几十年来前所未见的需求。 另外,周三,美国全国房屋建筑商协会(NAHB)和富国银行联合发布的市场数据显示,美国住宅建筑商信心在1月下降3个点至83,连降两个月至四个月新低,市场原本预期维持在12月前值86不变,不过仍高于2019年1月的读数75。这一数据在2020年11月曾以90创史高,并在9至11月连续三个月刷新1985年以来的历史最高纪录,而且上述三个月还是该数据首次连续三个月超过80整数位。分析指出,木材与土地价格飙升干扰了买家购买能力,也令房屋建筑商的信心减弱。同时,美国四大地理分区的建筑商信心指数均下跌。房屋售价相对最高的美国西部和东北部指数分别下降4个点和10个点,南部地区下降5个点,降幅都相对较大,中西部地区略降1个点。在3个月移动均值中,东北部地区的指数下降6个点,在四大地区里降幅最大。 今日需要关注的数据有,英国1月CBI工业订单差值、美国截至1月16日当周初请失业金人数、美国12月新屋开工年化月率、美国12月营建许可月率和欧元区1月消费者信心指数初值。此外,日本央行和欧洲央行日内公布的利率决议需要重点关注。 美元指数 美元指数昨日震荡下行,日线小幅收跌,现汇价交投于90.30附近。除美国财长提名人耶伦日前发表的言论影响发酵持续对汇价构成打压外,美国新总统拜登宣誓就职后投资者对美国扩大经济刺激举措的预期升温是施压美元指数走软的主要原因。不过,美债收益率走高限制了汇价的下跌空间。今日关注90.80附近的压力情况,下方支撑在89.80附近。 欧元/美元 欧元昨日震荡下行,日线小幅收跌,现汇价交投于1.2130附近。投资者对欧洲公共卫生事件的担忧和对欧洲央行可能会在最新的利率决议中扩大宽松举措是施压欧元走软的主要原因。不过,美元指数在投资者预期美国新政府将推出新一轮财政刺激计划打压美元的避险买需而走软限制了汇价的下跌空间。今日关注1.2200附近的压力情况,下方支撑在1.2050附近。 英镑/美元 英镑昨日震荡上行,一度突破1.3700关口,现汇价交投于1.3670附近。除美元指数在投资者对美国扩大经济刺激举措的预期打压下走软是支撑英镑攀升的主要原因外,英国肺炎疫苗接种迅速缓解市场的紧张情绪也持续对汇价构成支撑。不过,1.3700关口所形成的技术面卖盘限制了汇价的上升空间。今日关注1.3750附近的压力情况,下方支撑在1.3600附近。 返回外汇网首页,查看更多>>
2021-01-21
汇率:年初大概率会惯性冲高 汇率新周期言之尚早 | 今日关注 01 中国经济如何保持亮丽 鉴于疫情成为2020年“最大黑天鹅”,国际货币基金组织预计全球经济损失将达28万亿美元。世界银行首席经济学家则警告,疫情大流行正演变成重大经济危机,可能出现金融危机。 管涛表示,全球主要国家采取财政货币政策对冲措施,避免流动性危机演变成金融危机。中国则加大了金融对疫情防控和复工复产的支持力度。“中国是世界经济的亮点,中国经济复苏是教科书式的。有可能成为2020年全球唯一经济正增长的主要经济体。而从需求端看,2020年三季度消费、投资、外需对经济增长都是正拉动作用。” 据国际货币基金组织预测,2020年全球经济衰退4.4%,2021年增长5.2%;而中国经济2020年增长1.9%,2021年增长8.2%。在管涛看来,下阶段中国要着重考虑怎样保持宏观政策的连续性、稳定性,支持全面夯实的经济复苏。 “对经济景气的判断不能仅基于经济增长,而要基于更全面的指标,看就业和通胀情况。下一步,还要打好疏困和改革的组合拳。”管涛表示,中国和西方不同,西方应对疫情主要靠政府救助,而中国除了对冲以外,另一个措施是通过改革释放制度红利。“制度长期稳定,政策是短期变化的,这是很重要的方面。” 02 双循环格局做好三件事 2020年7月30日,中央政治局会议提出国内大循环、国内国际双循环战略。8月24日,习近平总书记强调当今世界正经历百年未有之大变局,今后一个时期我们将面临更多逆风逆水的外部环境,必须做好应对一系列新风险挑战的准备。 显然,外部环境变化使新发展格局的构建愈加迫切。管涛表示,五中全会提出我国发展仍处于重要战略机遇期,但机遇和挑战都有新变化。“这种情况下,未来一段时间,中国关键要做好三件事。一是改革,这是发展的强大动力;二是开放,这是促进发展的必然选择;三是创新,这是引领发展的第一动力。这三件事是贯穿整个“十四五”规划和2035年远景目标的重要线索。” 管涛提出,“十四五”期间中国应建立更高水平的开放型经济新体制,有序扩大服务业对外开放,健全促进和保障境外投资的法律政策和服务体系,坚定维护中企海外合法权益。同时,要推动共建“一带一路”高质量发展,构筑互利共盈产业链及供应链合作体系,深化国际产能合作,扩大双向贸易与投资,并积极参与全球经济治理体系的改变。“过去,我们是国际经贸规则的接受者,随着经济发展,我们的经济体量和政策溢出效应都在扩大。由此,我们主动或被动参与到国际经贸规则的制定中。而作为新的参与者,怎样发挥我们的应有作用,推动完善更公正、合理的全球经济治理体系,任务艰巨。” 此外,管涛认为中国要积极参与多边区域投资贸易合作机制,推动新兴领域经济治理规则制定。“11月15日,中日韩和东盟十国、澳大利亚、新西兰签订RCEP,标志着全球最大自贸区诞生,这对中国是首次突破。有助于中国扩大出口,并增加国内需要的进口,加强区域产业链、供应链,稳定外贸、投资、外资。这也是为中国经济双循环新发展格局助力。 03 稳慎推进人民币国际化 “十四五”规划建议稿提出“稳慎推进人民币国际化”。鉴于此前,无论国际、国内都希望中国在这方面有更大胆、更激进做法,故“十四五”就人民币国际化的这一提法,被市场观点认为低于预期。 但管涛不这么认为,“稳慎推进,即既稳妥又慎重,反映我国在金融开放方面采取更偏稳健的做法。”他指出,在金融开放背景下“稳慎”推进人民币国际化,主要基于五方面因素考虑。 第一,我国金融开放与国际上还有差距,还需做许多具体工作弥补。 第二,目前面临很多不稳定因素,尤其在疫情流行、宽流动性背景下,要防范跨境资本流动冲击和扩大开放过程中境外输入的风险。所以,金融开放要稳扎稳打。 第三,很多新兴市场、发展中国家在开放过程中由于条件不足,多以金融危机收场。可见金融开放存在很大不确定性,需要很多配套条件。按照中央提出“建制度、不干预、零容忍”,推动资本市场市场化、法制化、国际化建设任重道远,市场要进一步完善。同时,财税体制和货币政策框架都有待进一步现代化,即宏观经济治理也有很多工作要做。 第四,自2009年跨境贸易人民币结算计价试点后,国内政策逐步放宽,基本上做到本外币一视同仁。当前关键要培育市场需求,让市场接受和认可人民币。这既需国家政策给予支持,也需国内企业、银行做具体工作,持之以恒。 第五,“既稳妥又慎重推进人民币国际化,并不影响在时机成熟时创造条件适时推进。”管涛强调,此举重在低调务实、少说多干,有条件就做。 04 人民币汇率未来怎么走 2021年人民币汇率会怎么走?对这一市场普遍关注的话题,管涛深刻洞察。 “2020年人民币已积累一定涨幅,若未来一个多月无利空出现,2021年初人民币汇率大概率会惯性冲高。但经济复苏存在不确定性,2020年下半年人民币走强是因为中国经济率先复苏。若2021年全球经济逐步复苏,意味着中国经济复苏的领先优势会收窄。”管涛指出,同时,2021年国内经济若低于正常水平,或会加大人民币汇率调整压力。鉴于未来内外部不确定不稳定因素较多,人民币汇率新周期言之尚早。 “此外,若疫情未被控制住,全球经济复苏不如预期,重启放缓,金融市场出现调整,有可能对人民币产生两种情形。管涛认为,一种是中国经济一枝独秀,成为避风港,资金大量流入,人民币继续升值。另一种是中国经济跟着全球调整,资金集中流出,人民币继续被当作风险资产集中抛售,造成新的压力。 除却上述种种,中美关系亦是影响人民币汇率的一大要素。“2020年初,中美达成第一阶段经贸协议,当时搁置了对汇率问题的分歧,坚持汇率由市场决定,不搞竞争性贬值。但11月9日,美国财政部发布新的人民币汇率政策报告,对人民币汇率提出新的质疑。”管涛强调,我国汇率政策透明度太低,有些不太规范的做法,可能引起未来中美在汇率问题上的新争端,须予高度重视。“展望2021年,基本面因素决定人民币升值或贬值,市场情绪波动加剧人民币汇率双向震荡。当汇率趋向均衡合理后,容易呈现大开大合走势。” 05 中小银行五招应对挑战 面对复杂的国际国内经济金融环境,中小银行如何妥善应对挑战?对于这个问题,管涛同样深切关注,专门提出五点建议。 一是更注意公司治理。现在处于信用风险爆发期,市场动荡较大。若银行公司治理不好,容易被监管归类为“坏机构”。所以,良好的公司治理提升中小银行的品牌形象,一定程度上降低这类风险。 二是更注意结合科技。如今不单单中小银行,大银行也在为中小微企业服务,对前者压力更大。随着客户进一步下沉,如何在服务中小微企业的同时控制好信用风险,中小银行也面临很大挑战。为此,必须加大科技投入、加强与科技公司合作,利用科技手段控制风险。 三是更注意深耕市场。中小银行的国际业务基础普遍比较薄弱。而国内经济大循环,有助于发挥中小企业的内向型发展优势,带来很多机会,将来会诞生很多从小规模起步的“隐形冠军”企业。管涛表示,很多中小银行是从地方上成长起来,与很多地方企业在成长阶段保持金融联系,提供金融支持。因此,中小银行要深耕市场,发现好的投资机会,支持那些“隐形冠军”发展。 四是更充分利用政策。为支持中小微企业,央行创设了一些直达工具,中小银行一定要充分利用。当然,支持中小银行资本金补充的政策也要用好。 五是更注重依法合规。近期国内监管环境日益趋紧,特别是强调对违法违规行为零容忍。这种情况下,中小银行务必更注重合规经营。同时,倘有国际业务,在外部逆风逆水的环境下,中小银行要加紧学习相关国际规则,严格照章办事,维护好自身合法权益。同时要有一些预案,若遇事端就能提前有所准备。
2021-01-21
自上证综指突破3600点以来,近期A股在3600点附近连续放量震荡。对于市场近期的震荡形势,长城基金首席经济学家向威达认为,一方面是由于前期白酒板块和新能源、汽车电动化智能化、军工这三大产业链连续大幅度上涨,导致A股估值持续分化,引发了较大分歧;另一方面,12月份的金融数据低于市场预期,M1、M2和社融增速都明显回落,导致食品饮料和新能源产业链、汽车电动化智能化产业链和军工产业链这三大产业链连续震荡调整,而金融地产建筑建材和化工等周期股则明显反弹。 向威达指出,由于银行、券商、化工和地产等周期股的基本面明显好于市场预期,而估值和机构的配置都在历史低位,在全球经济加速复苏的大背景下这些板块更易得到增量资金的关注。 近日公布的12月份经济数据明显超过市场预期,出口和工业都保持较高的增速,GDP增长6.5%,特别是房地产销售面积和销售金额增速高达11.5%和18.9%,房地产投资、包括土地成交和新开工全面好于市场预期,12月份制造业投资虽略有回落,但依然高达10.2%。向威达认为,这表明国内经济增长十分强劲,可以预期,随着欧美日韩等地区的经济复苏,银行、地产、金属、化工和建材以及出口产业链的基本面将继续向上,建议投资者继续逢低关注银行、券商、化工、建材、金属和地产等周期股。 “从长期的和战略的高度看,我们对汽车电动化智能化产业链、新能源产业链和军工产业链这三大产业链依然充满信心,虽然短期涨幅过快和估值偏高需要震荡巩固消化,但短期的震荡下跌也为投资者逢低买入的机会。特别是新年以来新基金发行火爆程度盛况空前。从长期的角度看,可以预期机构投资者的扩张还将进一步推动股票估值分化。建议投资者从长线的角度继续逢低重点关注上述三大产业链,继续逢低关注与半导体和5G应用相关的科技股、大数据和互联网,以及以苹果产业链为代表的消费电子。” 向威达表示。 对于近期南下资金持续超过北上资金,引发港股相关板块连续大幅度上涨的现象,向威达强调要特别重视。他认为,在全球各大金融市场中,港股的估值长期处在历史低位,特别是近两年美国日本和韩国三大股市持续大幅度上涨,但由于各种原因港股一直没有相应上涨。内地资金南下将可能逐步改变港股的市场结构,换言之,港股的定价权会逐步向内地资金倾斜,目前看这个过程有加速的苗头,2021年港股的收益率很可能明显超越A股,建议投资者高度重视。相应地,由于资金分流港股,短期A股很可能继续以3600点附近高位震荡为主要格局。但1、2月份和一季度都是历年国内信贷投放的高峰期,我们对A股的春季行情依然乐观,投资者对短期的高位震荡不必恐慌。 免责声明: 本通讯所载信息来源于本公司认为可靠的渠道和研究员个人判断,但本公司不对其准确性或完整性提供直接或隐含的声明或保证。此通讯并非对相关证券或市场的完整表述或概括,任何所表达的意见可能会更改且不另外通知。此通讯不应被接受者作为对其独立判断的替代或投资决策依据。本公司或本公司的相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经长城基金管理有限公司事先书面许可,任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布,且不得对本通讯进行任何有悖原意的删节或修改。基金管理人提醒,每个公民都有举报洗钱犯罪的义务和权利。每个公民都应严格遵守反洗钱的相关法律、法规。投资需谨慎。
2021-01-21
本文提供美元指数、欧元、英镑、日元、瑞郎、澳元、加元及黄金支撑阻力位。 欧元/美元 英镑/美元 阻力位 支撑位 阻力位 支撑位 1.2122 1.2102 1.3680 1.3648 1.2131 1.2090 1.3693 1.3629 1.2143 1.2082 1.3711 1.3616 美元/日元 美元/瑞郎 阻力位 支撑位 阻力位 支撑位 103.59 103.51 0.8900 0.8887 103.62 103.46 0.8906 0.8881 103.67 103.42 0.8912 0.8875 澳元/美元 美元/加元 阻力位 支撑位 阻力位 支撑位 0.7766 0.7741 1.2646 1.2614 0.7777 0.7727 1.2664 1.2600 0.7790 0.7716 1.2678 1.2582 现货黄金 现货白银 阻力位 支撑位 阻力位 支撑位 1872.36 1867.37 25.89 25.79 1874.82 1864.84 25.95 25.74 1877.35 1862.38 26.00 25.68 更多信息请查看http://quote.fx168.com/pivot/
2021-01-21
核心观点: 1季度国内经济将延续去年4季度的高景气状态。外需复苏对出口的拉动,房地产投资的韧性、受益于政策红利的制造业投资以及收入和失业率持续改善对消费需求的带动,在短期内出现逆转的风险并不高。并且,受疫情影响,各地号召居民在工作地过年,这项措施有可能会降低春节停工对前两月经济数据的冲击。 1季度价格水平也有上行风险。一方面,猪肉价格有可能继续受到饲养成本的影响,另一方面,供需缺口也将提高PPI同比增速。需求修复明显快于供给回升的现状,使得经济过热的风险有所上升。12月PPI环比增长1.1%导致2021年PPI同比峰值至少达到3.5%,这将是2018年4季度以来的最高水平。 政策不急转弯并不意味着政策不转弯。12月金融数据不及预期以及央行的相关表态,春节前更为宽松的流动性局面可能性不高。宽货币可能性下降,稳货币可能性上升。 回顾2006-2007年的牛市,需求旺盛、价格上涨、外资流入与货币政策收紧、国内宏观负债率保持稳定的组合依然能够形成有利于A股和商品市场的宏观环境。因此,1季度我们继续看好国内股票和商品资产,以季度而言,债券市场的配置机会尚未到来。近期美元和美债收益率的反弹对黄金价格造成明显冲击,但在美联储收紧货币之前,看好黄金的长期逻辑依然成立。鉴此,1季度我们建议标配黄金。 以下为正文内容: 一、周期归来:4季度资产价格表现回望 4季度国内资产价格的轮动来到了商品资产。南华商品指数过去一个季度涨幅高达15.3%,明显强于其他资产。年末商品价格的大幅上涨是供需两端演化的结果。从需求侧看,疫苗问世、全球需求的复苏以及美国房地产市场的回暖推动商品需求的扩张;从供给侧看,前期商品价格的疲弱和疫情冲击等因素导致商品供给难以在短期内跟上需求扩张的速度,供需缺口的扩大是商品价格快速的上涨的主要因素。 4季度国内商品价格大幅上涨也结束了内外商品价格背离的局面。这反映了两方面的变化:其一,出口需求是近期国内商品走势变化的主要原因,而非来自于国内投资需求;其二,外部需求修复的速度可能强于预期,这意味着2021年外需有望进一步提高对国内经济的影响力。 具体到商品类别,4季度南华能源、工业品以及金属指数涨幅均超过17个百分点,周期商品价格的上涨是过去一段时间以来国内商品市场的明显特征,反映了市场基本面展望的乐观情绪。而贵金属在4季度表现疲弱,南华贵金属指数涨幅不足1%。另外,受玉米减产以及涨价预期的影响,4季度农产品指数涨幅进一步扩大至11.1%。 4季度A股在周期和消费板块的加持下继续上涨,Wind全A指数涨幅为8.3%,与3季度基本持平。其中,周期涨幅为10.9%,涨幅比3季度收窄1.7个百分点,消费涨幅为12.9%,涨幅比3季度扩大4.8个百分点,而金融、成长等风格表现4季度均不及3季度。 从两市表现看,4季度深证成指涨幅为12.1%,较3季度扩大4.7个百分点,而上证综指3、4季度涨幅基本一致,但上证50和沪深300指数4季度涨幅均大于3季度涨幅,这显示沪市个股分化更为明显,少数行业龙头上涨,而多数个股表现一般。4季度表现最好的是中小盘指数,涨幅为15.2%,较3季度涨幅扩大9.6个百分点。 4季度末,受中央经济工作会议政策不急转弯的定调以及央行加量续作MLF、持续投放14天逆回购等因素的影响,此前居高不下的市场收益率明显下行。10年国债收益率回落至3.14%附近,较4季度高点下行20bp左右,10年国开债收益率回落至3.53%附近,较4季度高点下行接近24bp。市场资金面的紧张状况在年末有所缓解,国有银行1年期同存利率回落至3%以下。目前来看,债券的配置价值在央行态度的松动下稍有兑现。 4季度人民币汇率继续走强,受中美利差较大以及美元指数走弱的影响,美元兑人民币汇率4季度升值4.0%,较3季度末升值34bp。人民币汇率指数4季度升值至94.84,较3季度上涨0.5%。二者的差异表明人民币汇率在4季度的走强主要相对于美元而言,而对一篮子货币而言,人民币升值幅度有限,这意味着当前人民币的强势对我国出口的影响可能会低于预期,毕竟美国出口占比已降至第三位,前两位分别是东盟和欧盟。 二、1季度国内经济将保持高景气状态 1季度的宏观经济形势市场并无太大的分歧,实际和名义GDP同比增速是全年高点,环比增速也将继续回升。前两月是国内经济数据的真空期,悲观预期难以得到基本面数据的支持,而且民主党出料意料地拿下参议院,美国短期财政刺激再加码可能性上升。2020年4季度经济数据明显超市场预期,这说明尽管全球疫情持续反复,但内外经济形势继续向好的趋势有望延续,出口需求、商品消费是1季度国内经济保持高景气的核心因素。今年各地号召不回乡过年,其对1季度经济的拉动作用也值得关注。 1、中美补库需求将带动中国工业生产处于高位 尽管疫情持续恶化,但拜登当选增强了美国居民和企业对经济前景的信心。12月密歇根大学消费者信心指数较11月反弹3.8个百分点至80.7,这是疫情后的此高水平。美国制造业PMI指数继续维持在高景气区间。12月ISM PMI反弹3.2个百分点至60.7%,这是2018年9月以来的最高水平,Markit PMI环比上涨0.4个百分点至57.1%,这是疫情后的最高水平。居民信心增强会增加消费需求,而企业信心增强会增加生产,前者会直接拉动中国出口需求,后者会通过补库来拉动中国出口需求。 历史数据显示,美国制造业存货量季调后同比增速自1993年以来有明显的周期性波动。1993年1月至1999年6月为一轮周期,1999年7月至2002年2月为一轮周期,2002年3月至2009年8月为一轮周期,2009年9月至2016年6月为一轮周期。从周期时长看,除第2轮周期较短之外,平均一轮库存周期的时间接近7年。其中,从这个角度看,2016年7月开始的库存周期应该在2023年左右结束。但疫情因素打乱了美国库存周期的节奏,导致这一轮库存周期提前至2020年9月结束。去年10月以来,美国制造业存货的季调同比增速降幅初步呈现收窄态势,9-11月增速分别为-1.7%、-1.6%和-1.2%。结合标普500指数收入增长率数据看,美国库存周期可能还是处于主动去库存向被动去库存切换的状态。 而美国制造业存货量如无意外,美国库存周期按照正常节奏将进一步向主动补库存阶段发展,美国制造业疫情后的补库需求将推动中国出口增速继续改善,从过去经验看,美国制造业存货增速上行态势至少能维持1年左右的时间,因此目前看2021年中国出口将继续得益于美国的补库需求保持增速上升态势。2020年前三季度,出口交货值占工业增加值的比例为38.1%,较上半年占比增加0.7个百分点,工业增加值累计增速从-1.3%回升至+1.2%。因此,得益于美国制造业补库需求的出口增长将保持中国工业生产整体保持回升态势,当然在2021年工业生产的走势可能更需要用环比增速来刻画。 国内库存周期也处于被动去库存向主动补库存的过渡阶段。前11月产成品存货同比增长7.3%,较前10月加快0.4个百分点,而疫情后工业企业营业收入持续改善,前11月由负转正,增速为0.1%,比前10月加快0.7个百分点。PMI数据显示,制造业产成品库存指数连续两个月回升,12月的读数是46.2%,而非制造业存货指数疫情后首次回落,12月环比回落1.8个百分点至47%。整体看,国内经济更早复苏,工业增速连续3个月稳定在6.9%左右。目前制造业生产在出口和消费需求的支撑下将维持较快增长的状态,尽管短期内国内库存水平可能会受到春节停工的暂时影响,但未来半年内国内补库重启的可能性较高。 2、美国房地产销售火爆的需求外溢有利中国经济 去年下半年以来,美国房地产市场销售形势显著改善。11月美国成屋销售同比增长25.8%,销售增速连续三个月稳定在20%以上,同月美国新屋销售同比增长20.8%,增速与7-10月相比明显放缓,但这可能与新屋供给不足有关。目前美国房屋空置率已经降至0.9%,这是自1956年以来第7次触及历史最低水平,不过前6次美国房屋空置率降至0.9%均发生在1980年代之前。 实际上,美国房地产市场销售回暖自2019年就已经有所体现了。2019年1月美国成屋和新屋销售同比增速分别为-10.1%和-14.2%,2019年12月增速分别上升至10.6%和29.6%。2019年3季度起,美国房地产投资形势也出现明显改善。其中,已开工新建私人住宅下半年月均增速为13.0%,比上半年高17.4个百分点,已批准的新建私人住宅2019年下半年的月均增速为12.2%,上半年为-3.1%。疫情导致去年上半年美国房地产市场出现断崖下跌。 目前,美国房地产销售已经超越疫情的水平,而投资形势改善幅度偏慢,但疫情激发了美国居民购房需求,供需缺口反映为美国房价指数自去年下半年明显提高,标普20个大中城市房价去年6月的同比增速为3.5%,去年10月加快至8.0%,同期联邦住房监督办公室(OFHEO)单独购房价格指数当月同比从5.9%加快至10.2%。二者去年三季度以来的环比增速均创下2015年以来的新高。 前瞻地看,我们认为美国房地产市场回暖有望延续。考察美国房地产周期其实有多个视角,例如用房价、销售、人口等来观察,这里我们从房屋建设的视角来观察,选取的指标是美国公寓和住宅私人建设支出的季调折年数的月同比增速,考察的时间范围是1994年至今。 私人建造支出在过去26年间经历了三轮完整的周期,分别是1995年6月至2001年3月,2001年4月至2009年5月以及2009年6月至2019年2月,时长分别为6年、8年和10年。其中,第二轮和第三轮周期中,上行阶段的时长均为4年。2019年3月以来私人建造支出的增速再次进入上行阶段,今年2月增速已经回升至12.3%,距离前三轮高点的平均增速约有10个百分点左右的差距。但由于疫情的冲击,4-10月增速出现大幅波动,10月最新数据的增速已经回到疫情前的水平,读数为12.4%。 公寓和住宅私人建造支出当月同比与已开工的新建私人住宅和新建住房销售当月同比相关性较高。1994年至今,公寓和住宅私人建造支出当月同比与已开工的新建私人住宅当月同比的相关系数为83.9%,而公寓和住宅私人建造支出当月同比与新建住房销售当月同比的相关系数为75.6%。 换言之,从过往私人建造支出当月同比的周期性规律看,该指标上行阶段可能将与2023年前后结束,这意味着新建住房销售同比有较大可能继续上行2年左右的时间。 那么,是什么因素影响公寓和住宅私人建造支出当月同比增速的周期波动呢?我们认为这与美联储货币政策有密切关系。2000年以来,二者的负相关关系较为明显,并且私人建造支出周期的拐点领先于美联储货币政策周期的拐点。例如,2005年11月是私人建造支出周期的下行拐点,而美联储货币政策的拐点在2007年2月。2013年伯南克首次释放QE退出信号,私人建造支出增速开始放缓,直至美联储停止加息。随着美联储政策再度转向宽松,私人建造支出增速再次回升。 展望未来,美联储货币政策退出的步骤是疫情应对特殊政策退出,削减QE规模,QE结束,最后才考虑加息。从时间点看,2021年美联储很难释放加息信号,但下半年存在释放削减QE信号的风险。整体而言,我们认为2021年美国房地产的景气周期不会结束。 美国房地产周期同样对我国外需有明确的影响。金融危机后,美国房地产销售形势与我国净出口增速的走势高度一致。2012-2014年美国新屋销售增速逐年下滑,我国净出口增速也是逐年下滑,2015年二者同时反弹,2016-2018年二者同时下滑,2019年二者再度同时反弹。2019年我国净出口增速达到了金融危机后的最高点,其对经济增长的贡献率自2006年后再次突破10个百分点。因此,美国房地产销售带来的需求外溢会对中国经济有明显的影响。 3、国内疫情可能将对1季度服务消费造成短期不利影响 近期国内疫情形势有所恶化,13日当日新增病例138例,达到过去10个月的最高点。河北、辽宁、黑龙江等地区防疫措施明显升级。从经济总量看,河北、辽宁、黑龙江占全国比重相对有限,不至于对全国GDP造成较大影响,但可能会在结构上对1季度部分经济数据造成不利影响。这主要体现在服务消费数据上。 一方面,多地不建议员工返乡过春节,呼吁尽量留在工作地点,这已经对居民交通服务消费造成不利影响。根据携程的机票价格,春节返乡热门航线,如北京-成都缪前依然还有3折机票,深圳-成都和上海-成都均还有5折机票。另一方面,疫情反弹难免对旅游、娱乐等其他服务消费造成一些负面冲击。今年1月第2周全国电影票房环比下降66.6%,这是数据公布以来的最低水平。 从2020年居民消费支出结构看,服务消费受到疫情冲击最为严重。2019年服务消费占居民消费支出的比例位50.2%,比2018年提升0.7个百分点。但疫情下,今年上半年服务消费占比下滑至45.1%,3季度回升至45.7%。然而近期疫情因素可能会导致服务消费占比回升的势头暂时受到影响。而目前消费需求的改善主要集中在商品消费,如汽车等商品。去年下半年以来商品月均零售额同比5.9%,而服务消费范畴的餐饮收入月均增速仅为-0.4%。而且餐饮收入增速10月大幅上涨,11月又大幅回落,这说明假期是餐饮消费的主要驱动,但今年春节面临疫情的不确定性,餐饮消费需求有可能受到影响。 总之,从目前的情况,国内疫情短期波动对消费的影响可能是1季度相对明显的风险因素之一。 三、1季度大类资产配置展望 目前看,1季度资本市场的宏观环境将延续去年4季度的情形,基本面回到潜在产出水平附近,环比增速有望保持稳定,而翘尾因素将使得同比增速大幅跳升,政策将缓步退出。美国财政刺激加码,美联储将维持非常规政策,中美利差保持高位,外资还将继续涌入。整体宏观环境依然有利于风险资产,资产配置风格是否调整可能要等2季度才能见分晓。 目前市场对2021年的主要担忧一是通胀压力,二是货币政策的调整力度。从通胀压力角度看,国内的主要风险一是饲料成本对猪肉价格的影响,二是碳中和目标下对部分工业品供给的压缩对PPI同比的影响,全球风险在于商品供需缺口扩大引起的商品价格继续上涨。去年4季度以来内外商品价格不再背离,12月CPI同比明显超预期,美国民主党意外赢得参议院选举使得市场对年内经济展望更加乐观,美债收益率和美元指数同时上涨,内外通胀压力确实比此前有所上升。但根据我们的预测,2021年国内通胀形势整体可控,经济过热的风险不高。 不过,短期内通胀压力有可能导致货币政策更加谨慎,从过去10年的经验看,信用收紧的环境下,资产价格普遍表现不佳。但是,我们在年度报告中提示,美国房地产市场销售改善可能意味着美国将开启新一轮的加杠杆阶段,即使中国宏观负债率趋于稳定,但2006-2007年的A股牛市表明流动性不是资产价格唯一的上涨因素。全球需求改善下的价格上涨、盈利改善也能推动资产价格持续上涨。 实际上,06-07年的A股牛市过程中,国内货币政策正处于持续收紧的状态。其一,法定存款准备金率从7.5%提高至11%。其二,贷款基准利率从5.31%上调至6.57%,存款基准利率从2.25%上调至3.06%。其三,针对外汇占款的高增长,央行发行了大量央票,到07年牛市结束时,央票未到期量超过40000亿元,约等于2005年12月到2007年5月外汇占款的累计增量。 06-07年货币政策持续收紧源于国内经济的高速增长。自2005年1季度起,我国经济连续14个季度GDP同比增速超过10%,平均增速达到12.6%。经济快速增长自然引起价格水平的跟进。GDP平减指数自2006年1季度起进入上行通道,在这一轮牛市结束时,GDP平减指数已经达到6.9%,比2006年1季度加速3.5个百分点。 这样看来,经济加速、价格升温、政策收紧的宏观环境下,A股市场还是有出现系统性机会的可能性,尤其是在这种宏观环境出现的中前期。06-07年牛市过程中,CPI和PPI同比增速直到06年年末才出现趋势性加速上升的势头,在此之前,CPI同比增速在1.5%附近波动,PPI同比增速在3.0%附近波动。而我们预计今年CPI和PPI同比增速的高点在2季度,下半年整体处于下行的通道中。 如果将视野扩展到全球,06-07年尽管国内货币政策持续收紧,但全球流动性泛滥,外资大量涌入新兴经济体,当时主要体现为外汇占款。自2020年3月美联储实现无限量QE政策以来,全球货币政策再度处于非常规的宽松状态,更凸显我国正常货币政策的价值。目前中美利差持续处于历史高位,人民币汇率保持强势,外资持续参与国内资本市场的势头不减,去年11-12月陆港通流入规模达到1150亿元,同期境外机构购债规模超过2500亿元,两月合计外资流入规模3600亿元有余。如此的流入规模与2006-2007年10月央行外汇占款月均增量大体相当。 从目前的情况来看,2021年A股市场的宏观环境可能与06-07年类似,尽管国内货币政策在转弯,但在美联储缩减QE规模之前,外资活水仍将源源不断的流入。而国内资产价格的定价逻辑也将从流动性转为盈利。 具体到1季度,实际和名义GDP增速是全球的高点,GDP环比也处于较高水平,政策不急转弯下,12月中旬以来国内流动性环境明显改善。在此背景下,我们建议继续超配权益资产。 尽管中央经济工作会议强调政策不急转弯,但12月金融数据大幅不及预期,以及1月15日缩量续作MLF以及央行货政司司长孙国峰在新闻发布会上对市场利率水平和法定存准率的表态,基本打消了市场对年内货币政策的幻想。当天国债期货、债券价格集体下跌。 即便如此,我们认为春节前依然是债券市场难得的交易机会。一方面,央行“地量”逆回购操作传递出两条信息:一则当前市场利率符合央行预期,稳健政策取向下市场不应对短期流动性有更乐观的预期;二则短期市场流动性存在不确定性因素,政策不急转弯的要求下,央行将继续关注市场流动性的稳定状态,避免资金利率大幅波动。 因此,现阶段银行间市场流动性将维持当前不紧不松的状态。在基本面、资金面、政策面确定的前提下,一些短期因素可能主导节前的市场利率走势。 首先,配置资金入市,增加债券需求。历来年初保险、银行理财销售“开门红”会增加债券配置需求。其次,节前债券供给压力大幅下降,2019、2020年均有专项债额度提前下达,但今年地方专项债尚未预发,这部分供给压力小于历史同期。最后,中美利差仍处于较高水平且人民币保持强势,外资购债规模易升难降。 资金利率的下行使得债券的配置价格在短期内有所兑现,但2020年4季度经济数据超预期等信息显示,国内经济的高景气可能将维持更长的时间,当前到3月中旬的数据真空期,宏观环境整体并不利于债券资产。因此,以季度衡量,我们建议低配债券资产。 1季度我们继续看好商品资产的机会。当前全球和国内经济需求加速改善,但商品供给明显滞后于需求扩张的速度,供需缺口是目前商品价格保持涨势的核心因素。一则,全球制造业PMI继续扩张,美国耐用品订单下半年来持续回升,目前增速已回升至2019年2月以来的最高水平。二则,巴西等商品出口国采矿业生产形势尚未走出疫情冲击,原材料供给受限。三则,近期需关注农产品涨价对CPI的影响,尤其是今年玉米减产通过生猪饲养成本反弹的负面影响。四则,碳中和目标下,国内将压缩粗钢产量,钢材价格也面临涨价风险。 总之,目前CRB指数延续强势,目前已经突破450点,南华商品指数也稳定在1700点附近,1季度商品价格保持高位的可能性较高,建议继续超配商品。 1季度黄金价格可能将低位盘整。一方面,民主党意外拿下参议院后,美国新一轮财政刺激已经箭在弦上,即将推出。受此影响,美国10年期国债收益率持续走强,美元指数也止跌回稳,这对黄金价格造成明显压制。另一方面,美国大选彻底落幕,民主党完胜有效降低市场的不确定性,黄金避险需求下降,也导致黄金价格近期的弱势。 但中期看,黄金价格上涨的基本逻辑仍在,即美联储超常规货币政策仍未退出,目前黄金价格的调整可能反映的是短期涨价逻辑正从避免需求向防通胀需求转换。因此,我们建议1季度继续标配黄金资产。 (文章来源:轩言全球宏观) (责任编辑:DF398)
2021-01-21
●风格短期会受到资金面强化和结构性风险偏好提升的影响。 2021年新发基金规模迅速扩张,且头部效应显著。“业绩好—涨幅高—资金流入”的正反馈机制助推了前期强势风格的结构性风险偏好提升。热门抱团行业估值高位或已并非新基金建仓的最优考量,却仍会形成部分其他性质资金的“学习”效应,加速推动前期优势风格极致演绎。但“指数上涨+广度下降”的背离不可持续,参考历史经验,短期市场将通过短暂的调整来实现两者共振,之后在相对性价比之下,行情将扩散、背离修正。 ●机构化加速、头部效应凸显阶段,市场风格演绎常较为集中。 从公募基金扩张速度、持股占比、头部化效应来看,当前A股与90年代美股较为类似。贴现率下行和IPO加速也形成相通点。机构化加速阶段,信息对称性和市场有效性增强,更易形成一致预期和对相对优质资产的聚焦,进而加剧市场分化。但在此阶段,大市值并非永恒主题,如90年代前期,受益于贴现率下行和新兴产业IPO爆发,美股的小盘股显著跑赢,相较于市值大小的差异,机构投资者更为看重资产质地本身。 ●极致风格从何而来?市场在中长期给定条件下的最优解和一致追逐。 90年代,美股金融+科技的风格演绎较为极致,但行业选择只是结果,背后是市场在贴现率下行阶段(给定条件)对远端现金流的一致追逐(最优解)。加速金融化过程中受益的金融行业,和产业趋势快速上行的科技成为彼时远端现金流的最优预期。对应两者长期领涨,市值占比扩张。不过,尽管市场风格较为统一,但板块内部领涨公司却常有更迭轮动。 ●极致风格去向何方?当“最优解”不再最优。 参考资本市场最为经典的一次风格极致演绎“漂亮50”经验,其兴起的本质亦是市场在给定条件下的最优解;而其失色则是源于自身盈利趋势走坏,并为更强劲的板块崛起所替代,即当此前的“最优解”不再最优。 ●A股风格如何演绎?长期分化与短期扩散。 A股近几年的风格分化,与经济、利率、投资者结构、监管思路等因素密不可分,对此我们在19年发布的《A股进化论系列2.0》数篇报告中已有前瞻。全球经济疲弱与利率下行大周期对应远期现金流占优,亦与我们19年初提出的贴现率下行驱动“金融供给侧慢牛”相契合,因而,向上动能强劲的产业趋势和永续经营的稳定现金流受青睐。机构化加速和20年疫情扰动下推动风格分化演绎更为极致。尽管中期条件(实际无风险利率下行、经济增速中枢下行)不变,远端现金流仍是最优解和一致追逐。但短期来看,相较于20年,当前盈利处于回升阶段、利率进一步下行空间有限亦相对确定,因此短期内相对估值溢价阶段性均衡化的可能性增大。 ●核心假设风险: 疫情反复或疫苗进展不达预期;流动性超预期收紧;盈利超预期波动。 (文章来源:戴康的策略世界) (责任编辑:DF064)
2021-01-21
回顾周三A股行情,A股三大股指开盘涨跌不一,盘初股指走势分歧较大,创业板指一路高歌猛进,沪指相对弱势,随后跟随创业板指上行;临近午间沪指遭遇明显抛压,上攻势头忽然转入回调,午后股指加速下挫,尾盘才有所企稳拉升。整体上,市场依然处于风格切换期,短期震荡格局难改,新的行情仍在酝酿之中。 正如中原证券所述,周三A股市场冲高遇阻,小幅震荡上扬,沪指全天继续在3600点下方蓄势整固。近期市场热点轮动特征较为显著,金融、钢铁以及交运设备等低估值板块逐步走强;以新能源锂电为代表的成长板块表现依然抢眼。建议投资者积极把握行业轮动可能带来的投资机会。 另外,财信证券提到,指数虽然表现强势,但整体量能却萎缩,周三两市成交量再次跌破万亿,说明市场并未形成有效突破,预计后市仍将维持一段时间的震荡格局。由于暂不能确认机构抱团行情是否结束,操作层面更宜稳健,建议逢低布局低估值的银行/非银/房地产/传媒等板块。 就后市而言,天风证券指出,春季躁动或持续到2月底,随着前期抱团股的松动,行情已经正式进入到下半场。资金有望从高估值板块流入前期回调较多、估值较为合理的电子、计算机、金融等板块。抱团龙头的市场风格有望切换,近期集中关注前期被错杀的,业绩好、估值低的中小票。 粤开证券则表示,仍看好近期整体的结构性行情,随着春节之后两会的召开,各个产业政策会逐步推出,带来结构性机会。同时,在年报阶段,投资者还应该重点注意防控业绩不及预期或是踩雷的风险。 值得关注的是,国盛证券分析,关注到最近的行情,指数每次上涨都是缩量,而每次下跌都是放量,上涨缩量意味着反弹时资金已经不愿意追高了,而每次下跌多少还有人愿意去抄底,虽然目前还能引发局部赚钱效应,但市场迟早会发生质变。因此操作上,维持之前的拥抱核心品种策略,同时警惕港股核心资产继续活跃对于资金分流和对A股比价效应带来的短期负面影响,重点关注锂电池、光伏、军工等强势品种和CXO(医药研发)、化工、化纤中的机构抱团品种。 在操作策略上,东吴证券表示,建议多关注机构调研动向,另外,当前处于年报披露窗口,业绩是驱动股价上涨的核心因素,后市方面,在抱团品种经历调整后,可考虑均衡配置,重点从低估值、高增长两个维度选择投资标的,谨慎追高。 华安证券认为,疫情整体可控,不会改变经济强劲上行的方向和趋势,因此复苏主线和高景气板块仍有可为机会。关注三类机会:一是周期高景气的上游大宗商品和中游制造,如有色、化工、机械等;二是高景气度确定延续、业绩改善、十四五订单饱满的成长科技,如军工、电气设备等;三是处于增速改善、持仓底、估值底的金融板块,如银行和非银等。综合来看,首选有色、军工、金融。 (文章来源:东方财富研究中心) (责任编辑:DF150)
2021-01-21
前言 2019年底,我们在《2020年A股基本面的核心因素是什么?》一文中旗帜鲜明地提出“在高质量发展阶段A股基本面这一重大的全新课题下,2020年制造业投资是核心要素,其基本面的修复将很有可能来自金融行业的让利,尤其是银行业,实现弱复苏之后明显的主动补库过程最迟将在2021年出现,届时进而带动A股基本面出现进一步修复。”当时,这一观点获得了市场的广泛关注和讨论。从目前来看,2020年银行实现1.5万亿元金融系统向实体经济让利目标,我们提出的“金融让利论”已经深入人心。同时,从三季度开始,制造业的加速回升与景气扩散成为A股最核心的驱动因素,我们也率先市场提出了“制造业回归”和“制造业复苏”的口号,并获得了持续的验证。(详见:《后疫情时代的机构配置:景气扩散、内生修复与制造业回归》与《疫情下的A股基本面3:拾级而上、需求驱动与制造业复苏》。) 展望2021年,我们在年度策略报告《从复苏牛走向高质牛》中再次强调“制造业回归”是全年核心主线,其表象就是制造业投资增速的趋势回升,其依据就是今年制造业群体资产负债表的进一步显著修复,其本质就是在高质量发展背景下资产周转率将迎来趋势性回升。2021年,资产周转率将成为理解和把握“制造业回归”的重要切入口,是2021年A股基本面(ROE)最为确定性的支撑力量。基于资产周转率,我们创新性地应用安信策略——行业竞争格局指数与安信策略——库存周期财务模型进行深入刻画,希望广大投资者能够予以重视。需要承认的是,这是一个具有挑战性的结论,我们会尽量客观负责地予以说明。具体而言,本文主要回答以下几个核心问题: 1、为什么我们认为2021年“制造业回归”将成为A股的核心主线? 2、怎样理解资产周转率是把握“制造业回归”的重要切入口? 3、基于资产周转率,今年“制造业回归”过程中哪些制造业细分值得重点关注? 我们将在下文尽量细致严谨地为广大投资者阐述我们的论证过程和分析逻辑,并希望得出对投资具有一定前瞻性建议。需要提醒的是,若无特殊标注,制造业以证监会行业分类制造业口径为准,以下A股均指全A(非金融石油石化)。 正文目录: 核心结论: 从当前内外部综合评估来看,2021年“制造业回归”将是极大概率事件。从内部因素来看,当前制造业投资修复最大的推动因素在于产能利用率提升+盈利向好的双组合。从外部因素来看,全球经济共振复苏是最大驱动。相比于过去几年,我们认为制造业已经走出自中美贸易战以来的困顿阶段,处于近十年以来最好的内外部环境,综合评估来看,结合当前总供给端的政策呵护与金融让利依然存在,2021年“制造业回归”将是极大概率事件。 2021年制造业资产周转率有望迎来持续性回升,成为A股基本面最为确定性的支撑。当我们观察2004年至今制造业总资产周转率的走势,从历史上可以收获的启示是:短期面临需求冲击时,由于总资产调整需通过长时间的投资积累(或折旧)实现,销售收入调整快于总资产,所以资产周转率会跟随经济冲击体现一定的周期性。这点在2016年之前表现得尤为明显。但是在2016年之后,随着结构性供给侧改革的深化推进,总资产周转率提升已逐步从需求驱动转为供给侧自发驱动,与需求的波动相关性开始减弱,供给端的作用开始增强。 伴随着2021年“制造业回归”,其投资增速趋势性回升的过程中A股制造业资产周转率有望迎来持续性回升。其中,此轮疫情带来的部分中小企业出清与对转型升级的强烈诉求,使得供需缺口扩大,有望在2021年显著的提升制造企业的产能利用率和资产周转率,这点与2016-2017年的逻辑有些相似,也与高质量发展阶段的特征更一致。需要客观承认的是,我国经济在需求端拉动下2021年较为确定性的大幅回升是总资产周转率非常重要的支撑,这点主要体现在2021年A股制造业将进入一个较为持续的补库周期。当企业步入被动去库-主动补库过程时,由于需求端增速快于生产端,存货周转率将呈现上升趋势,并通过存货周转率上升带动资产周转率提升。 高质量发展背景下“制造业回归”本质就是资产周转率的中长期提升。在高质量发展阶段,对于质量的要求大于规模和速度,更加强调的是总资产管理的效率与效益。在行业集中度不断提升的大背景下,制造业整体的资本扩张将更加合理,速度也会放缓。因此,高质量发展阶段制造业资产负债表修复的本质不在于借助杠杆的力量实现资产的快速扩张,而在于资产周转率的提升。同时,我们认为在高质量发展阶段,短期需求波动这类周期性因素对于制造业企业生产效益的影响将不断下降,企业将强化对各类资源配置的把控能力和科技创新,更加关注作为内生驱动力的资产周转率。 基于资产周转率视角,我们创新性地应用安信策略——行业竞争格局指数与安信策略——库存周期财务模型,建议重点关注:军工(航空装备、航天装备)、电子(半导体设备、消费电子设备)、电气设备(储能、输变电设备、电力电子及自动化),同时关注化工(钛白粉、有机硅)、计算机(专用计算机设备)、有色(铜、铝)、建材(玻纤、水泥)、家电(厨电)、资源品(煤炭、长材)、医药(化学原料药)。 风险提示:全球经济增长不及预期,疫情传播超预期 正文: 1。2021年A股核心主线:“制造业回归” 在此前专题《2020年A股基本面的核心因素是什么?》中,我们的评估在没有新冠疫情外部冲击的前提下,2020年制造业将在“金融让利”(实际上2019年政府方面已经在减税降费方面做出巨大让利)的前提下出现弱复苏,在2019年底就出现较为明显主动补库动力。 而在2020年全球新冠疫情的严重冲击下,“金融让利论”明显提速,且在积极推动“复工复产”主基调下的总供给端政策呵护使得制造业群体得到喘息的空间,而防疫物资的大量出口、在全球供应链受阻下所产生的“回替效应”以及国内高科技、汽车、新能源领域的内需景气进一步带动了制造业投资回升,我们在三季度也率先提出“制造业回归”的口号。 展望2021年,“制造业回归”仍是我们不断强调的全年核心主线,其表象就是制造业投资增速的趋势回升,其依据就是今年制造业群体资产负债表的显著修复,带动投资增速的进一步回升,这是我们在去年底深度专题《2020年A股基本面的核心因素是什么?》提出的观点,并与2021年度策略策略报告《从复苏牛走向高质牛》中相一致且延续,目前已经在市场形成了较为广泛的共识。 在进一步考察2021年制造业投资时,我们将目前的主要影响因素按照其来源不同分为内部因素与外部因素: 内部因素: 库存、产能利用率、ROE、资产负债率; 外部因素:需求(与整体经济趋势正相关,主要跟踪消费、出口和投资数据,与消费、地产正相关,与基建有一定负相关关系)、减税降费、降成本。 从当前内外部综合评估来看,2021年“制造业回归”将是极大概率事件。从内部因素来看,当前制造业投资修复最大的推动因素在于产能利用率提升+盈利向好的双组合。从外部因素来看,全球经济共振复苏是最大驱动。相比于过去几年,我们认为制造业已经走出自中美贸易战以来的困顿阶段,处于近十年以来最好的内外部环境,综合评估来看,结合当前总供给端的政策呵护与金融让利依然存在,2021年“制造业回归”将是极大概率事件。 产能利用率处于高位,企业扩产意愿较强。2020年以来,工业企业产能利用率不断修复,从Q1 的67.3%一路上行至Q4的78.0%,目前已超过2019年四季度77.5%的水平,为自2013年工业企业产能利用率数据披露以来的历史高位值(与2017年四季度78.0%的水平持平)。生产效率的提升将加强企业的投产意愿,为制造业投资进一步向上的强有力基础。 制造业ROE持续修复回升,拉动投资继续上行。企业盈利状况是企业决定投资与否的重要参考因素,且是企业是否有能力进行再投资的前提。ROE的回升对制造业投资修复具有一定的领先性。目前,制造业ROE(TTM)不断修复提升,在盈利端和产需缺口的共同拉动下,2021年的制造业投资具有强劲的增长动力。 另一个有力的侧面印证是M1增速2020年出现的趋势性回升,而M1所代表的微观企业活力回升是领先于企业投资行为的回升的。 2。 “制造业回归”的本质:高质量发展背景下资产周转率的趋势回升 在这里,还是需要重复一下:之所以“制造业回归”仍是我们不断强调的全年核心主线,其表象就是制造业投资增速的趋势回升,其依据就是今年制造业群体资产负债表的进一步显著修复,其本质就是在高质量发展背景下资产周转率将迎来趋势性回升。简而言之,资产周转率将成为把握“制造业回归”的重要切入口。 2.1。 资产周转率与制造业投资:2016年之后开始变得关系紧密 资产周转率作为把握2021年“制造业回归”的重要切入口,首先要回答的就是资产周转率和制造业投资之间的关系,我们发现,在杜邦视角下,2016年之后资产周转率成为ROE最为有效的支撑,与制造业投资的关系变得更加紧密。“制造业回归”其表象就是制造业投资增速的趋势回升,而制造业投资从宏观上与消费、地产投资和出口紧密相关,微观上则与盈利能力ROE紧密相关。我们以ROE杜邦分解框架来分析,以制造业投资上升的两个历史时期为参照,发现2005-2012年制造业投资呈现出明显的周期性抬升,杜邦视角的落脚点在于资产负债率和销售净利率的上升;2017-2018年则在供给侧改革、设备升级、环保驱动共同带来制造业投资反弹,杜邦视角的落脚点在于资产周转率提升。 2005-2016:制造业投资杜邦视角的落脚点在于资产负债率和销售净利率。2005-2007年期间,整体经济大多数时间呈现出高增长与低通胀的情况:GDP始终维持在10%以上的增速并持续上升于2007年中升至14.4%,CPI在2005、2006分别为1.8%和1.5%,加入WTO后贸易盈余持续扩张进而带动总供给扩张是制造业投资增速维持高位的主要动力,期间制造业投资增速基本位于30%上方。2008年金融危机不可避免地造成了制造业投资增速的放缓,总供给收缩使得制造业投资增速下滑至20%-30%区间,而后2010年的“四万亿”政策则有效拉动了制造业投资回升,2010年9月推出7大新兴产业,此后制造业投资增速从25.4%升至2011年6月的32.4%。在2005-2007这段期间,制造业投资杜邦视角的落脚点在于资产负债率。随着2012年-2016年后我国经济增速放缓,相应地制造业投资增速也出现持续性放缓,其杜邦落脚地在于销售净利率。 2017-2018:供给侧改革、设备升级、环保驱动共同带来制造业投资反弹,杜邦视角的落脚点在于资产周转率。2017年制造业投资增速开始企稳,2018年二季度开始制造业投资增速持续上升直至年末,3/6/9/12月累计同比增速分别为3.8%/6.8%/8.7%/9.5%,2018年制造业投资在市场预期持续悲观的情况下逆势增长并成为了支持宏观经济走稳的重要力量。本次投资反弹存在一系列的外部原因,如设备老化和环保限产压力下的设备更新和升级需求等,但更核心的是企业盈利改善对投资的驱动作用。供给侧改革推进以来,限产行业的盈利能力持续上升,相应投资水平也大幅反弹,是本次制造业反弹的主要推动力量,其杜邦视角的落脚点在于资产周转率。 2.2。 当前资产周转率的驱动从需求端向供给端转移 进一步,当我们观察2004年至今制造业总资产周转率的走势,从历史上可以收获的启示是:短期面临需求冲击时,由于总资产调整需通过长时间的投资积累(或折旧)实现,销售收入调整快于总资产,所以资产周转率会跟随经济冲击体现一定的周期性。这点在2016年之前表现得尤为明显。但是在2016年之后,随着结构性供给侧改革的深化推进,总资产周转率提升已逐步从需求驱动转为供给侧自发驱动,与需求的波动相关性开始减弱,供给端的作用开始增强。 2001-2007年,内外需大幅提升共同驱动资产周转率。房改和加入WTO两大事件启动了我国21世纪初的内外需和重工业发展,企业生产效率不断加快,A股制造业总资产周转率在需求拉动下从2001年的66.1%升至2007年104.9%的高位。 2008-2009年:内外需大幅下降主导总资产周转率。2008年经济危机导致内外需大幅萎缩后,总资产周转率受到猛烈冲击,2009年跌落至86.6%,但由于“四万亿”再度重振内需,资产周转率又于2010年短暂回升至96.9%的高位水平。 2010年-2015年:供需两端主导总资产周转率走势。“四万亿”期间供给端的无需扩张导致了大量过剩产能出现。自2011年开始,需求端的变化已不再是资产周转率变动的单一主导因素,资产周转率更多的反映出产能过剩、企业生产效率低下等供给侧问题。期间,制造业总资产周转率从2011年97.2%的高位一路下行至2016年71.9%的位置,对应工业企业产能利用率从2013年初的75.2%一路波动下降至2016年初72.9%的低位。 2016-2017年,供给端产能利用率的提升驱动总资产周转率再度上行。2016年以来,为解决企业产能过剩问题,中央启动了钢铁、煤炭行业的供给侧改革,加速闲置产能的出清。自此之后,行业竞争格局不断优化,产能利用率上升显著。这阶段,总资产周转率的提升较好的反映了供给端资源配置效率和生产效率的提升。 2018-2019年,供给端产能利用率维持高位确保总资产周转率稳定。2018-2019年,尽管需求不振导致整体收入端同比再度下滑,但制造业总资产周转率仍维持在73%左右的水平,波动幅度相比前几轮营收下滑时明显变小,受需求冲击影响趋弱,背后的核心支撑就是以固定资产周转率为代表的产能利用率维持在一个较高的水平,标志着制造业落后产能的出清,使得供给端正在向高质量方向转型。 2.3。 2021 年制造业资产周转率有望迎来持续性回升 那么2021年A股制造业资产周转率会增长呢?我们认为,伴随着“制造业回归”,A股制造业资产周转率有望迎来持续性回升,成为2021年A股基本面(ROE)最为确定性的支撑力量,其背后代表着2021年行业竞争格局改善带动产能利用率提升和供需缺口带动主动补库存周期开启,分别对应固定资产周转率和存货周转率的上行。 为了更好地解释这个问题,在这里,我们对总资产周转率进行拆解,用固定资产周转率刻画企业生产端产能利用率变动,用存货周转率刻画企业生产端和需求端之间的联系,更多反映的需求端的作用。 从目前评估来看,需要客观承认的是我国经济在需求端拉动下2021年较为确定性的大幅回升是总资产周转率非常重要的支撑,这点主要体现在2021年A股制造业将进入一个较为持续的补库周期。当企业步入被动去库-主动补库过程时,由于需求端增速快于生产端,存货周转率将呈现上升趋势,通过存货周转率上升带动总资产周转率提升。 这点,我们早前在此前深度专题《疫情下的A股基本面3:拾级而上、需求驱动与制造业复苏》反复强调:2021年A股制造业群体在全球共振式复苏的背景下开启主动补库过程,A股基本面更为明显的修复过程或将在2021年出现。从目前来看,PPI的持续转好,需求的进一步回升,叠加中大型企业产能利用率的提升,将从需求和供给两端同时促进上市公司进一步提升生产效率,加快存货生产至收入端的传导速度。相比于整体工业企业,上市公司有望更快调整生产节奏和库存水平,更早踏入主动补库周期,从而带动2021年的存货周转率回升。 PPI同比逐步回升,对后期库存周期走向具有较强的领先意义。在过往几轮库存周期中,PPI同比筑底回升领先于库存同比筑底回升3-10个月左右。2019年底,工业企业库存同比本已到达历史较低水平,但疫情爆发期间,需求冲击使得库存迅速累积,对原有库存周期造成一定的扰动。5月以来,PPI同比持续修复至12月-0.4%的水平,对后续库存同比的走向具有强烈的指导意义。目前,工业企业库存在需求的带动下正逐步去化,被动去库阶段在疫情影响下被拉长,预计将于2021年H1完成被动去库到主动补库的转化。 此外,2021年全球经济共振式复苏,海外制造业补库需求强烈,也将在一定程度上加速国内工业企业库存去化及后续补库需求。自中国加入WTO以来,在全球生产价值链中扮演的角色愈发重要,国内库存周期与美国库存周期开始呈现极高的正相关性。疫情期间,两国对经济刺激的方式不同导致中美库存同比走势的背离。中国以恢复供给端为主要手段,而美国则以刺激需求为主。但在明年全球经济复苏的带动下,海外生产活动恢复进程将陆续加快,中国作为多类生产资料品和中间品出口大国,也将受益于海外补库需求上升的带动。 但是,更值得注意的是此轮疫情带来的部分中小企业出清与对转型升级的强烈诉求,使得供需缺口扩大,有望在2021年显著的提升制造企业的产能利用率和资产周转率,这点与2016-2017年的逻辑有些相似,也与高质量发展阶段的特征更一致。从目前数据观察,制造业市值前20%的头部群体资产增速已经迅速恢复至15%左右水平,但是后20%的头部群体资产增速则依然是负增长,这说明在疫情情况下部分中小企业的受损可能是中长期的。同时,截至2020年底,小微企业经营依然处于荣枯线以下,仍未恢复到疫情前水平,但融资的明显扩张是值得忧虑的。这说明此轮疫情带来的供给端产能出清类似于2016-2017年的供给侧结构性改革,只不过后者是行政手段。但两者带来行业集中度的提升,伴随着全球经济共振式复苏带动需求端进一步向上,供需缺口将进一步扩大,将促使2021年作为中大型企业代表的A股制造企业进一步提升生产效率和产能利用率,最终将反映在2021年总资产周转率指标的提升上,并带动整体经营效益的向上。 整体来看,如果按照杜邦框架来理解总资产周转率,以制造业的ROE(TTM)的变化为线索,2016-2018年初ROE驱动力逐步从销售净利率转向资产周转率,这点也将在2021年体现。在2016-2018年,我们会发现ROE的提升在前期主要是依靠销售净利率的提升,这点在2016年上半年到2017年一季度体现得较为明显。但是从2017年中到2018年初,ROE的驱动力开始从销售净利率转向资产周转率,资产周转率的作用更加明显。这与库存周期从被动去库到主动补库的运动轨迹是相关的:价格探底回升——库存消耗——库存回补——量价齐升。从这次疫情期间来看,2020Q2-Q3驱动ROE的关键因素为销售净利润率的回升,即需求受到外部冲击后的逐步复苏。但随着疫情影响逐步消退,截至2020Q3,A股制造业销售净利率(TTM)已回升至5.3%的水平,高于2019年底。同时,在经历一季度的需求冲击导致的下滑后, 2020Q2以来A股制造业资产周转率便呈现不断修复的态势,总资产周转率逐步从69.3%回升至70.5%的水平。进一步拆解,一方面,存货周转率逐步回升,从Q1的4.09提升至Q3的4.14,疫情期间被动累积库存的消化速度不断加快;另一方面,固定资产周转率则从Q1的2.86上行至Q2-Q3约2.90的水平,反映需求逐步恢复和部分产能出清拉动下,A股制造业公司产能利用率的提升。因此,我们预判2021年,随着疫苗落地、全球疫情影响趋弱,需求端将进一步向好,销售净利率仍有一定的提升空间,但核心在于资产周转率的持续性提升。 2.4。 高质量发展背景下“制造业回归”本质就是资产周转率中长期提升 传统的观念认为,企业总资产规模越庞大,意味着企业实力越强。但一直以来A股市场对制造业心存芥蒂的原因在于,制造业,尤其是传统制造业前期投入巨大,形成固定资产后流动性开始变差,同时从生产到交割再利润形成的时间链条长,资产经营率很差。这使得例如查理芒格等著名投资大师在相当长时间内对于对制造业并没有明显偏好,其本质就是基于资产周转率。这点也可以在巴菲特1983年致股东的信中可以得到支持:“根据多年流传下来的传统观念,大家认为对付通货膨胀最好的手段是企业拥有大量的自然资源、厂房和机器设备或者其他有形资产。但是传统的历史越长,智慧反而越少,这种手段就并不有效。资产规模庞大的企业往往只能取得很低的投资收益率,在通货膨胀情况下,一般仅能提供维持企业现有生产水平的资本需要。除此之外,它无法产生更多的资本,用来支持扣除通胀后企业盈利的实际增长,或者用来给投资者发放股利、收购新的企业。” 查理芒格和巴菲特的言论侧面支撑了我们一贯的观点:在高质量发展阶段,对于质量的要求大于规模和速度,更加强调的是总资产管理的效率与效益。在行业集中度不断提升的大背景下,制造业整体的资本扩张将更加合理,速度也会放缓。因此,高质量发展阶段制造业资产负债表修复的本质不在于借助杠杆的力量实现资产的快速扩张,而在于资产周转率的提升。同时,我们认为在高质量发展阶段,短期需求波动这类周期性因素对于制造业企业生产效益的影响将不断下降,企业将强化对各类资源配置的把控能力和科技创新能力,更加关注作为内生驱动力的资产周转率。 那么,具体怎么解释呢?在这里,让我们回归资产周转率的本意。 从微观层面上看,资产周转率反映的是企业资源配置和生产经营的效率。简而言之,就是意味着资产流动性好以及钱生钱的效率高。从表观上看: 资产周转率=收入/总资产 直观地可以看出,资产周转率分子是营收,分母是总资产,是刻画营收和资产之间关系的指标。一方面,是衡量当前资产的赚钱效应;另一方面,也是衡量收入在未来的滚动再投资能力。高质量发展背景下,企业若实现两者正向滚动循环,其直接结果就是资产负债表的修复,也是高质量发展背景的内在要求。 当然,也要从资产回报率的角度来看,我们的结论是目前A股上市公司供给侧质量和效率的提升渐渐成为支撑制造业ROE的主要因素。自2004年以来,A股制造业ROE(TTM)经历过三轮明显的上升,分别是2005-2007年、2009-2010年与2016-2017年。2005-2007年,ROE的提升由销售净利率和资产周转率同时驱动。彼时,作为经济新支柱的房地产业快速发展,叠加中国加入WTO,内外需同时启动,提升销售净利率。同时,重工业快速发展,国内生产投资活动加速,中国处于产能周期上行阶段,拉动总资产周转率。但自2008年经济危机后,在供给侧产能过剩影响下,总资产周转率开启了长达五年的一路下行,在此期间,ROE依靠需求变化驱动,其波动和销售净利率高度相关。但自2016-2017年供给侧改革后,工业企业产能利用率得到了明显改善,从2016年3月72.9%的低点一路上行至2017年12月78.0%的高点,带动制造业总资产周转率(TTM)从2016年72%的低点提升至2018年75%的水平。企业生产效率加快带动经营效益提升,制造业ROE的驱动力从需求转向供给侧的发展。可供佐证的是,在整体经济下行的影响下,总资产周转率(TTM)和产能利用率在2019年均出现了小幅下滑,但整体仍远高于2016年供改完成前的水平,供给侧质量的提升渐渐成为支撑制造业ROE的主要因素。 进一步,我们对于资产周转率更深层次的认知是长期来看,当不考虑需求冲击时,在均衡条件下,资产周转率变动则主要取决于劳动力增速、技术进步和资本增速。在著作《经济运行的真相》一书中,我们可以找到一些更深层面上对于资产周转率的思考,作者的具体论证过程如下: 如果把经济总量的生产函数处理成柯布-道格拉斯生产函数,在经济处于长期均衡状态的条件下,就可以计算出资产周转率的数学表达,以及资产周转率变化的条件和方向。过程如下: 1、设定生产函数: 2、资产周转率: 3、资产周转率增速: 4、资产周转率提升需要满足: 在作者的认知中,2011年以后中国经济稳态劳动力增长率经历了结构性,不可逆的下降。从世界其他国家来看,全球技术进步速度都在下滑,这导致了我国资产周转率在2011年之后近10年期间的下滑。但是,作者认为这并不意味着周转率的长期下降是不可逆的。只有资本总量的增速下降到足够低的水平,低于以上计算显示的临界值,周转率才会转入上升,从我国的经验来看,这一临界值在7%-9%之间。 依照这个框架,我们认为高质量发展向龙头集中的趋势将约束资本总量的上升,同时技术进步的大幅上升将对冲劳动力增速的下降,高质量发展阶段制造业资产周转率将出现趋势性回升。中国经济步入高质量发展阶段,伴随着行业竞争格局的改善,制造业投资将更加集中到龙头企业身上,企业家的预期通常也会更加理性,使得资本开支会更加谨慎,资产总量会受到明显约束。同时,自2018年以来科技产业已成为GDP累计同比的第二大驱动力。5G、人工智能和物联网带动下,新一轮信息技术周期正在开启,将带动制造业智能化及科技水平的提升,这将有效对冲劳动力增速的下降。这点可以在2020下半年以来高科技产业投资增速明显走强的过程中得到侧面印证。 3。 基于资产周转率,2021年如何筛选优质制造业细分? 综上,明年资产周转率提升主要来自于两个驱动力:行业竞争格局带动产能利用率提升和供需缺口带动主动补库存周期开启,分别对应固定资产周转率和存货周转率的上行。结合两者,我们创新性地应用安信策略——行业竞争格局指数与安信策略——库存周期财务模型,建议重点关注:军工(航空装备、航天装备)、电子(半导体设备、消费电子设备)、电气设备(储能、输变电设备、电力电子及自动化),同时关注化工(钛白粉、有机硅)、计算机(专用计算机设备)、有色(铜、铝)、建材(玻纤、水泥)、家电(厨电)、资源品(煤炭、长材)、医药(化学原料药)。 3.1。 产能利用率:安信策略——行业竞争格局指数 一个直观的视角是行业竞争格局带动2020年产能利用率持续提升的细分板块。在这里,基于我们对行业竞争格局的理解,我们创新性地构建了一个安信策略——行业竞争格局指数,主要分为进入壁垒指数、产品差异化指数和利润可持续指数,来衡量行业竞争格局改善下固定资产周转率的上升。建议关注细分包括:电气设备(太阳能、储能)、电子(半导体材料、PCB、被动元件、消费电子设备)、军工(航天军工)、电力设备及新能源(太阳能、电源设备、电力电子及自动化)、有色(铜、铝)、化工(磷化工、钛白粉、有机硅、氮肥)、建材(玻璃、水泥)、轻工家居(厨电、玻纤、家具)、资源品(动力煤、炼焦煤、长材)。 3.2。 库存周期:安信策略——库存周期财务模型 一个直观的视角是寻找处于主动补库,或者即将踏入主动补库阶段的细分板块,实际上是想抓住企业经营效益转好、生产创造价值速度加快的这一段过程。 在这里,基于我们对库存周期的理解,我们构建了一个安信策略——库存周期财务模型,主要通过经营性流动资产和经营性流动负债两个关键指标进行描述库存周期的四个阶段。建议关注进入主动补库存周期的制造业细分:军工(航空装备、航天装备)、电气设备(储能、电子电力及自动化、输变电设备)、电子制造(安防、消费电子设备、半导体设备)、化工(钛白粉、有机硅、钾肥)、有色(铜、铝)、家电(厨电)。 具体而言:一方面,企业生产创造价值的速度加快或加大产品生产规模时,必然会看到存货及营收的上升,反映在资产负债表中,即经营性流动资产占比上升;另一方面,当企业有意增产,发生原材料购买行为时,资产负债表中经营性流动负债占比也将得以上升,反之亦然。当库存处于低位,企业存货结转速度加快,存货投资意愿加强,经营性流动资产和负债占比同时上升,处于主动补库周期中;而到达一定库存分位后,需求有所下滑,库存被动累积,经营效率的降低使得企业扩产意愿不足,经营性资产占比继续上升,而经营性负债占比下降,处于被动补库周期中;库存的高位水平使得企业存货投资意愿继续下滑,为了去化库存,企业采取以价换量的方式,经营性资产占比和负债占比同时下降,步入主动去库存周期;而后,当库存去化至一定低位,供不足需又使得企业生产效率上升,带动原材料购买行为的发生,此时经营性流动资产虽继续下降,但经营性流动负债开始提升,企业进入被动去库存周期。 如果广大投资者能够耐心地读到篇末,相信我们已经解答了不少心中的困惑。需要再次强调的是“制造业回归”是我们不断强调的2021年全年核心主线,其表象就是制造业投资增速的趋势回升,其依据就是今年制造业群体资产负债表的进一步显著修复,其本质就是在高质量发展背景下资产周转率将迎来趋势性回升。2021年,资产周转率将成为理解和把握“制造业回归”的重要切入口,希望广大投资者能够予以重视。 (文章来源:陈果A股策略) (责任编辑:DF398)
2021-01-21
市场广泛预计,日本央行周四将按兵不动,在新冠病例增加并且紧急状态扩大可能颠覆经济复苏的情况下,市场的关注重点将转移至日本央行的经济展望之上。日本央行可能警告经济面临的风险加大,为阻止新冠病毒蔓延而采取的限制措施令日本经济前景蒙阴。不过,投资者仍在观望拜登及其阁僚的下一步政策行动,在此期间,日元的资金避风港作用仍会有所凸显,美元兑日元虽然隔夜跳跌后小幅回升,但中长期下行颓势短期恐难扭转。 市场预测日本央行本周维稳,可能下调经济预测 北京时间1月21日(周四)11:00,日本央行将公布利率决议,会后发布经济展望报告。随后在14:30,日本央行行长黑田东彦将召开新闻发布会。 接受一项市场调查的全部44位经济学家都预计,日本央行在周四的政策会议上将维持其主要政策工具不变。大约25%的受访者认为,在日本的疫情危机不断升级之际,日本央行将采取进一步措施,以确保企业能够获得信贷。 知情人士透露,日本央行很可能会考虑调降对整体对经济的评估,并可能下调对截至3月底的整个财政年度的经济预测。日本央行的经济展望已经比私营部门经济学家的共识更加谨慎,因此任何调降都会进一步拉大差距。 日本上周新冠感染人数增加促使首相菅义伟扩大了紧急状态的范围,目前已经覆盖了占日本经济大约60%的地区。 私营部门分析师现在认为,日本本季度国内生产总值将再次萎缩(如下图所示),其中黄色柱代表GDP年率,灰色柱代表经济学家的预测。 日本央行和私营部门经济学家对日本未来几年的经济预测如下 经济学家Yuki Masujima认为:“在政府扩大紧急状态的区域以对抗第三波新冠疫情爆发之后,日本央行的重点或许将是评估经济前景的变化。至少在3月份日本央行完成政策框架评估之前,政策都可能保持不变。” 日本央行或警告疫情风险威胁到脆弱的经济复苏 尽管经济学家预计日本央行的经济预测不会出现重大变化,但分析师们对任何潜在调整的方向出现了少有的分歧。一些人预计,受疫情影响,下个财政年度的增长预期将下调。其他一些人则认为,政府的最新刺激措施将会提升央行的经济预测。 任何调整都将会反映出,在新一轮紧急状态的不确定性加剧的情况下,日本央行对经济的信心状况如何。新一轮紧急状态可能会在2月初的结束日期之后进一步延长。 日本央行可能会强调经济的下行风险,这将与一些美联储官员较为乐观的看法形成鲜明对比。更悲观的经济预期或许会有助于缓解日元的上行压力。 债券交易员将从黑田东彦的讲话中寻找关于扩大债券收益率目标区间的任何暗示。日本当地媒体报道称,日本央行可能会考虑这一做法。预计日本央行在3月的评估报告中会宣布对ETF购买操作进行一些调整。日本央行已成为日本股票的最大单一持有者,因此关于该问题的任何言论都将受到密切关注。 值得注意的是,在对预期的季度评估中,日本央行可能会基于对强劲出口和政府庞大支出计划将缓解疫情冲击的希望,将下一个财政年度的增长预测略微提高。然而,日本央行料警告前景面临的风险升高,包括为遏制新冠病毒扩散而采取的措施可能全面损及消费,不只限于直接受打击的服务业。 日本央行行长黑田东彦上周在演说中表示,经济复苏的步伐仍将温和,日本央行将“在必要时毫不犹豫地采取进一步的宽松措施”。 在周四结束的为期两天的会议上,日本央行料在收益曲线控制(YCC)框架下维持短期利率目标在负0.1%、10年期债券收益率目标在近零水准。 有鉴于政策可能保持不变,市场把焦点放在黑田东彦的会后记者会,以从中寻找央行3月份经济评估结论的线索。 美元兑日元隔夜跳跌后小幅回升,但中长期下行颓势短期恐难扭转 美元兑日元在周四(1月21日)亚市早盘小幅回升,隔夜在美国总统拜登就职前一度跳跌至近两周新低103.45,因美国政策前景的不确定性再度推动资金向亚太市场转移。而眼下投资者仍在观望拜登及其阁僚的下一步政策行动,在此期间,日元的资金避风港作用仍会有所凸显,尤其是在下周美联储政策会议来临前政策前景仍不确定的大背景下。 而开年以来美元兑日元反弹势头每每受到60日均线阻力位压制的大背景也显示,自去年3月以来的下行趋势尚未达到真正反转的节点,日元资产目前仍是重要的避险工具,资金向亚太市场转移配置的局面也仍在延续。鉴于日本央行并不打算立即采取汇市干预措施,在美国新政府大开大合的财政政策及与之配套的宽松货币政策共同作用下,未来美元兑日元跌向100关口仍然可期。 (美元兑日元日线图) 北京时间1月21日9:18,美元兑日元报103.51/54。 返回外汇网首页,查看更多>>
2021-01-21
今日导读 昨日A股三大指数集体收涨,其中沪指上涨0.47%,深证成指上涨1.46%,创业板指走势较强,收盘大涨3.90%。市场成交量萎缩,两市合计成交9156亿元。北向资金净买入33.94亿元。 隔夜欧股普涨;美股三大指数齐创收盘新高,道指涨0.83%,纳指涨1.97%,标普涨1.39%。大型科技股集体大涨。 昨日创业板指以3.9%的涨幅,报收于3204.93点,创出5年半的收盘新高。基金经理指出,元旦后市场出现连续上涨行情,部分优质股估值已经超出了历史平均,机构有调仓换股的需要,转而布局估值较低且基本面有改善预期的行业,此过程会带来指数的震荡。因此,目前整体依然是结构性行情,后市将以震荡上行为主。 影响市场重要资讯速递 1、央行昨日实施逆回购2800亿元 创近4个月单日规模新高 2、券商业绩爆发!净利最高剧增4.6倍 增长超30%是主流 3、6000亿龙头大动作!比亚迪半导体上市再获进展 估值已超100亿 4、美三大股指均创新高 FAANG科技股大涨 5、南下资金连续三日净流入超200亿 投资者争议“定价权”逻辑 基金要闻速递 1、创业板指创5年半收盘新高 后市会怎么走?机构热议A股 “震意渐浓” 2、逾400亿“红包雨”来了 公募基金霸气“炫富” 3、天量认购创纪录 公募基金乘势而上启新程 4、首批基金四季报出炉 知名基金经理高仓位运作 部分加仓港股 5、风格轮动明显 公募调研看中低估值企业 隔夜外盘 欧股普涨;美股三大指数齐创收盘新高,道指涨0.83%,纳指涨1.97%,标普涨1.39%;大型科技股集体大涨,奈飞、谷歌股价创收盘新高。 详情>>> 今日要闻详解 国内:券商业绩爆发!净利最高剧增4.6倍增长 超30%是主流!机构这样看 目前,已有18家券商披露了2020年未经审计财务数据。净利润增幅在30%以上成主流。其中,东海证券、华鑫证券、中金财富、英大证券和东方财富证券5家券商2020年净利润同比增幅在一倍以上。(券商中国) 国际:科技股爆发!FAANMG总市值飙了 德银:83%的受访者认为有泡沫 当地时间1月20日,美国新总统首秀,美股三大指数齐创历史新高。科技股涨势强劲,奈飞、谷歌母公司Alphabet双双刷新历史高位。美国大型科技股组合“FAANMG”总市值单日合计增加约3229亿美元,按最新汇率计算,约合人民币20875亿元。分析人士称,一系列强劲的企业财报提振了市场情绪。(中国证券报) 基金:创业板指创5年半收盘新高 后市会怎么走?机构热议A股 “震意渐浓” 飙升!周三,创业板指以3.9%的涨幅,报收于3204.93点,创出5年半的收盘新高。基金经理指出,元旦后市场出现连续上涨行情,部分优质股估值已经超出了历史平均,机构有调仓换股的需要,转而布局估值较低且基本面有改善预期的行业,此过程会带来指数的震荡,因此,目前整体依然是结构性行情。当前,市场整体信心增强,且北上资金入市积极,春季行情仍在进行时,虽然指数连续爆发式上涨可能性较低,但仍然处于震荡上升趋势中。(证券日报网) 机构看市:南下资金连续三日净流入超200亿 投资者争议“定价权”逻辑 1月20日,港股通南下资金净流入再超两百亿港元,为连续第三日净买入额超200亿港元。南下资金疯狂涌入的另一面,市场却陷入了一定分歧,当日港股ETF一改昨日的涨势,盘中触及跌停,最终收跌9.88%,港股通50ETF则收跌6.7%,上港股通ETF跌5.6%,恒生ETF、恒生指数ETF均跌超过4%。有市场人士认为,南下资金确实在扮演定价权的主要动力,但也有投资者指出,目前投资机会或仍在A股。(21世纪经济报道) 热门指数日涨跌情况 热门宽基指数 热门行业指数 解读:A股三大指数今日集体收涨,行业板块涨跌互现,有色、汽车、钢铁板块领涨,保险与银行板块领跌,抱团股重拾升势。 机构指出,中长期主升逻辑不变,预计后市仍有上行空间。不过需要注意的是,目前部分蓝筹股估值推升不少,后市市场更可能是以板块轮动的方式演绎。市场资金或更倾向于布局性价比较高的方向。短期可重点把握低估蓝筹与超跌科技的补涨。 基金方面,昨日涨幅居前的权益类基金,多为医药、新能源车主题基金,基金经理指出,A股市场形成的春季攻势仍然在进行中,不会有太大的改变。由于对于之前涨幅比较大的消费白马股存在一些估值上的分析,所以近期出现了回调,像白酒、医药、食品饮料等行业龙头股调整幅度较大,这些是暂时的。从长期来看,业绩优良的消费白马股仍然是最值得配置的品种,建议逢低配置这些好的白龙马股,远离绩差股和题材股。 (责任编辑:DF519)
2021-01-21
公募基金2020年四季报近日集中发布。 1月20日,随着易方达、景顺长城、工银瑞信、银华、中庚等多家基金公司季报披露,知名基金经理2020年四季报重仓股也随之出炉。 2020年四季度末大多保持九成仓位 整体来看,上述基金经理管理的产品均在2020年四季度末维持九成左右的股票仓位,为较高水平。 其中,管理规模超过700亿元的易方达张坤,其管理的易方达中小盘在2020年末的股票市值占基金资产总值比达91.66%;管理规模近500亿元的易方达萧楠,其掌管的易方达消费行业和易方达科顺在2020年末的股票仓位分别为87.31%和92.32%;管理规模超过500亿元的景顺长城刘彦春,其掌管的景顺长城鼎益在2020年末的股票仓位也达到90.14%。 此外,工银瑞信旗下2020年两只“翻倍基”——工银瑞信高端制造行业和工银瑞信中小盘成长在2020年末的股票仓位分别为90.75%、85.08%;收益率超90%的银华互联网主题仓位也达到90.12%。 而银华基金李晓星、工银瑞信基金袁芳、中庚基金丘栋荣等管理的多只基金仓位也在90%左右。 分歧大,部分白酒股遭弃 虽然明星基金经理在仓位上较为趋同,但他们对于重仓股的态度却有较大的分歧。 萧楠是业内最具知名度的消费基金经理,从其管理的易方达科顺基金2020年四季报来看,萧楠的前十大重仓股并未发生剧烈变化,他保持了2020年三季度末对于贵州茅台(600519.SZ)、五粮液(000858.SZ)、古井贡酒(000596.SZ)、泸州老窖(000568.SZ)的持仓;白酒股持仓中,他只减持了山西汾酒(600809.SH)。 值得注意的是,腾讯控股(00700.HK)新晋成为易方达科顺的十大重仓股,顺鑫农业(000860.SZ)获得增持。 易方达科顺2020年四季报前十大重仓股 张坤对于白酒股也有所取舍,其管理的易方达中小盘在2020年四季度增持贵州茅台、五粮液;减持洋河股份(002304.SZ)、泸州老窖。他管理的另一只易方达蓝筹精选则在调整白酒股持仓的同时,加大了三只港股的持仓,分别是腾讯控股(00700.HK)、美团-W(03690.HK)和香港交易所(00388.HK)。 易方达中小盘2020年四季报前十大重仓股 易方达蓝筹精选2020年四季报前十大重仓股 刘彦春掌管的景顺长城鼎益,在2020年四季度均大幅加仓了2020年三季度末的持仓,中国中免(601888.SH)、贵州茅台、迈瑞医疗(300760.SZ)、五粮液、海大集团(002311.SZ)、恒瑞医药(600276.SH)均获不同比例的增持;伊利股份(600887.SH)新晋上榜;不过,他小幅减仓了泸州老窖(000568.SZ);古井贡酒(000596.SZ)则跌出前十。 景顺长城鼎益2020年四季报前十大重仓股 管理规模达到300亿元的袁芳,其管理的工银瑞信文体产业基金2020年四季报较三季报进一步增加了白酒等大消费类个股的配置。 具体来看,海康威视(002415.SZ)、古井贡酒(000596.SZ)、安琪酵母(600298.SH)、长春高新(000661.SZ)和格力电器(000651.SZ)这五只个股均为新晋四季报个股;五粮液持仓数量未发生变化;楚风动力(603129.SH)和中国巨石(600176.SH)遭到减持。 工银瑞信文体产业基金2020年四季报前十大重仓股 不过,管理规模近400亿元的李晓星,其管理的银华中小盘2020年四季报显示,相较2020年三季报,截至四季度末,前十大重仓股出现了五成的更替。泸州老窖遭减持,电子、互联网等科技股获得加仓。 具体来看,银华中小盘十大重仓股中,新晋的个股为:大族激光(002008.SZ)、三七互娱(002555.SZ)、科达利(002850.SZ)、领益智造(002600.SZ)、深信服(300454.SZ);立讯精密(002475.SZ)获得加仓;宁德时代(300750.SZ)、吉比特(603444.SH)、恒生电子(600570.SH)、隆基股份(601012.SH)遭到减仓。 银华中小盘2020年四季报前十大重仓股 2019年股基冠军广发基金刘格菘同样大幅更换了广发小盘成长A的十大重仓股持股结构。 具体来看,京东方A(000725.SZ)、泰格医疗(300347.SZ)新晋上榜,康泰生物(300601.SZ)获得增持;三安光电(600703.SH)和兆易创新(603986.SH)跌出前十;隆基股份(601012.SH)、通威股份(600438.SH)遭到减持。 广发小盘成长A的2020年四季报前十大重仓股 (文章来源:澎湃新闻) (原标题:明星基金经理四季报来了:高仓位运作,调仓分歧大) (责任编辑:younannan)
2021-01-21
美国白宫:新冠援助方案不是以1.9万亿美元为起点设计的,而是基于具体建议的需要。 (文章来源:金十数据) (责任编辑:DF118)
2021-01-21
本报告导读 风险偏好、盈利优势、无风险收益率下行带来的投资者结构变迁共同推动A股史上第一次蓝筹泡沫。在此背景下,南下投资值得重视,这亦是综合考虑估值性价比的结果。 摘要 A股史上首次蓝筹泡沫已至,由风险偏好、盈利优势、投资者结构变迁共同推动。一方面,当前市场估值与盈利增速的背离正迅速拉大, 且“二八分化”侧面印证了蓝筹股泡沫的存在。另一方面,从主要宽基ETF来看,500ETF的融券指标显著偏高,从交易角度进一步反映了市场对中小板块的偏好较低。从蓝筹泡沫的形成来看,可归结为三大原因。其一,由金融监管、中美贸易摩擦及疫情导致风险偏好低位徘徊;其二,经济增速换挡,蓝筹盈利相对占优;其三,流动性引导投资者结构变迁,北向资金涌入重塑价值投资风格,无风险收益率下行驱动居民资金通过基金渠道入市,而内外资对蓝筹龙头偏好趋同推升股价更上一层楼。 蓝筹泡沫成因一:政策与宏观因素使得2016年来全市场风险偏好低位徘徊。1)第一个阶段为2016-2017年,金融强监管压制风险偏好。一方面,证券市场一二级联动,交易、再融资、减持等领域显著收紧。另一方面,“三三四”专项治理、资管新规等各类政策频繁出台,进一步强化了监管力度。2)第二个阶段为2018-2019年,中美贸易摩擦不断,对A股市场风险偏好造成显著冲击,市场风险偏好也被压制到极低的水平。3)第三个阶段为2020年以来,新冠疫情是对国内外经济与金融市场冲击最大的变量。此外,退市新规亦降低市场风险偏好,优胜劣汰引导资本继续涌入高景气蓝筹。 蓝筹泡沫成因二:经济增速换挡,蓝筹盈利占优。从基本面的角度出发,我国经济增速自 2012 年来整体下行,总量急剧扩张时代已结束。从 DDM 模型分子端财务指标的体现上,受益于供给侧改革,蓝筹龙头个股自2016年来归母净利润增速上行,ROE水平相对于全部A股持续处于高位,尤其在中美贸易摩擦和疫情之下仍然能保持稳健。 蓝筹泡沫成因三:流动性引导叠加疫情后无风险收益率下行,A股投资者结构变迁。宏观流动性来看,2016年来央行整体相对克制,大水漫灌时代已成为历史。从投资者结构上来看,北向资金近年来累计净买入额已超1.2万亿,是A股市场近三年来体量较大的增量资金来源。而2020年来无风险收益率的下行叠加头部基金赚钱效应,进一步带来居民储蓄的“搬家效应”,增量资金对于价值投资偏好的趋同加速推动了蓝筹龙头泡沫的膨胀。 展望未来,流动性充裕背景下,新增资金仍然通过基金渠道入场,抱团不会轻易瓦解,可加强对于南下投资方向的关注。在流动性拐点出现之前,微观流动性向头部基金公司集中的趋势仍在持续演绎,盈利稳定性、赛道优质性、竞争格局的改善性是增量资金考虑的前提,预计新增资金仍然将首选蓝筹龙头,抱团并不会就此轻易瓦解,但也应对此保持警惕。因此,面临蓝筹股泡沫,南下投资策略不容忽视,这既是资金外溢的结果,也是当前估值性价比权衡的选择。 1 泡沫已至,仍在扩大 我们在 《A股史上第一次蓝筹股泡沫》 一文中指出,A 股史上首次蓝筹泡沫已至。一方面,当前市场估值与盈利增速的背离正迅速拉大,且“二八分化”侧面印证了蓝筹股泡沫的存在。无论从年度还是月度数据看,当前市场均呈现上涨家数占比下降、涨跌幅标准差抬升阶段。另一方面, 从主要宽基ETF来看,500ETF的融券指标显著偏高,从交易层面进一步反映了市场对中小板块的偏好较低。 2 蓝筹泡沫成因一:风险偏好低位徘徊 沪深300与中证1000风险溢价分化显著,低风险偏好是核心背景。一方面,大盘蓝筹风险溢价经历两轮下行(2016~2018年初、2020年4月至今),中小盘则在上行(2016~2018年末)之后呈现震荡格局。事实上,这也对应了高估值持续消化、风险偏好持续偏低的市场表现。回顾历史, 2016年至今的风险偏好演绎可分为三个阶段。 2.1、阶段一:金融强监管 2016~2017年,金融强监管压制风险偏好。一方面,证券市场一二级联动,交易、再融资、减持等领域显著收紧。另一方面,“三三四”专项治理、资管新规等各类政策频繁出台,进一步强化了监管力度。总体上,伴随金融强监管迈上新的台阶,市场风险偏好在政策约束中受到一定程度上的压制。 1)熔断机制引发市场恐慌。2016年1月初,A股多次触发熔断并提前休市,沪深两市“千股跌停”。1月7日晚,证监会决定暂停熔断机制。尽管如此,1月份A股下跌22.65%,20个交易日内有6个交易日上证综指跌幅超过3%,最高单日跌幅达到7.04%。 2)减持新规相继出台,流动性收缩成隐忧。2016年1月,证监会发布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》(〔2016〕1 号);2017年5月,证监会再次发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》 (〔2017〕9 号),对股东受限范围、减持方式受限类型和股份受限类型进行强化约束,再次加剧了二级市场对于流动性的担忧。 3)再融资与并购重组渐次收紧。2016年9月,证监会发布了修改《上市公司重大资产重组管理办法》,对借壳上市、募集配套资金及用途、业绩补偿承诺等问题进行了严格约束,这在一定程度上限制了并购,市场热度随后逐渐回落。2017年2月,证监会发布了修订《上市公司非公开发行股票实施细则》,从优化定价机制、限制单次融资规模、提出融资间隔期要求、规范募集适用等方面综合施策、规范上市公司再融资行为。 2.2、阶段二:中美贸易摩擦 2018~2019年,中美贸易摩擦不断,对A股市场风险偏好造成显著冲击。具体来看,1)2018年3月22日,特朗普签署关税备忘录,贸易摩擦拉开序幕。随后包括制裁中兴通讯、分批加征关税以及上调关税税率,贸易摩擦逐步升级。2018年全年,上证综指累计下跌24.59%,深成指跌34.42%,创业板指跌28.65%,上证50下跌19.83%。股市从年初的期待大牛市,演变为实际上的大熊市。2)2019年,尽管A股韧性增强,但仍在贸易摩擦升级中出现阶段性震荡下探。2019年5月,特朗普宣布将2000亿中国商品税率提升至25%,并禁止美国企业与华为业务往来。2019年8月,美国再次对剩余的3000亿中国商品加征10%关税,并将中国列为“汇率操纵国”,再次冲击A股市场。直到特朗普在纽约经济俱乐部发表演讲,表示中美第一阶段协议即将达成,市场情绪再次企稳。 2.3、阶段三:疫情与复苏 2020年以来,新冠疫情是对国内外经济与金融市场冲击最大的变量。2020年一季度,国内从“封城”开始,经济筑底挖深坑;二季度开始,各国政府推出一系列经济刺激政策和宽松的货币政策,国内防疫成果显著,叠加宏观“跨周期调节”政策,助力企业盈利修复;三季度,随着监管降温、欧洲二次疫情爆发,权益市场回调震荡;四季度,国内经济持续修复,海外包括美国大选、英国脱欧等不确定性逐步落地。 退市新规落地,优胜劣汰驱动资本继续涌入高景气蓝筹。2020年12月31日,沪深交易所发布退市新规正式稿。新规的落地,一方面,简化退市流程,提高出清力度,强化优胜劣汰,为全面注册制的实施铺平道路, 推动形成“有进有出”的常态化机制。另一方面,在营收与扣非净利润组合口径下,壳资源价值显著降低,有望遏制“炒小炒烂”投机取向,引导投资风格价值化,优质龙头的集聚效应将持续演化。 3 蓝筹泡沫成因二:经济增速换挡,蓝筹盈利占优 从基本面的微观角度来看分子端的变化,由于我国经济降速叠加2016年供给侧改革背景,龙头企业的竞争力不断得以强化。具体来看,供给侧改革后龙头尤其是制造业出现了份额持续提升。尤其是2018年中美贸易战后以及2020年疫情的到来加剧了小企业的出清,龙头企业在压力之下财务表现相对稳健。 本文依据申万行业作为划分标准,采用市占率、总市值和成交额三个指标作为参考依据筛选龙头,具体来说: 1、2020Q3营业收入(TTM)位列行业前五,个别细分行业龙头可适当放宽。细分行业重合度较高的个股适当删减。 2、截至收盘日2020年12月25日,总市值不低于300亿。 3、上年总成交额高于500亿。 基于以上条件,本文筛选85只龙头个股(具体个股情况可联系索要数据底稿)。从龙头个股近年来财务指标的表现来看,相对于全A存在显著的优势。 从净利润增速的角度来看,2016年是重要的分界线,此后龙头股业绩增速快于全部 A 股业绩增速。2016年之前是传媒互联网泡沫的发生时期,在当时的情况下,部分小企业通过大规模兼并收购实现业绩的高速增长,而2015年下半年股灾后,A 股估值中枢迅速下滑,且商誉爆雷问题开始逐步显现,通过外延并购大幅扩张成为过去式。随后供给侧改革正式在中国拉开序幕,大型企业依靠优秀的管理能力,通过内生增长开始取得领先。数据上来看,2016年后龙头业绩增速持续高于全A 业绩增速5-10pct。 从 ROE(TTM)的角度来看,龙头与非龙头之间差异显著,尤其从2016年后二者差距进一步拉大。随着我国经济增速的不断下降, 龙头企业相对于非龙头的优势从ROE层面体现明显。一方面表现在面对经济下滑时间段(如2018年贸易战,2020年新冠疫情,龙头股 ROE 均表现出明显地抗跌)当中 ROE 水平的稳定,另一方面表现在龙头非龙头的ROE差距扩大的趋势仍在持续演绎(2015年以来龙头非龙头ROE水平的差距扩大至5pct以上)。 4 蓝筹泡沫成因三:流动性引导,投资者结构变迁 4.1、从去杠杆到跨周期调节 2016~2018年,金融去杠杆期间,货币与信用双重收缩。2016年10月,政治局会议明确提出要以货币政策来抑制资产价格泡沫和防止金融风险。2016年12月,中央经济工作会议强调“防风险”、“抑制资产泡沫”, 并重点提到“管住货币政策总阀门”。2017年4月,银监会“三三四”、财政部50号文87号文等相继落地。2017年11月,资管新规(征求意见稿)发布,防范风险、打破刚兑,监管节奏走向协同强化。2018年, 随着委托贷款规范、资管和理财新规正式执行,叠加此前的金融监管政策相继落地,对融资渠道与主体产生显著冲击,进一步收紧微观市场的流动性。 2020年以来,疫情冲击下,宏观政策跨周期调节,但流动性的宽松仍是相对的。为应对疫情冲击,2020年央行先后推出包括3次降准、增加1.8万亿元再贷款再贴现额度、出台小微企业信用贷款支持计划、实施中小微企业贷款阶段性延期还本付息等在内的一系列“跨周期调节”政策措施。不过,与同期美联储超大规模QE相比,国内流动性宽松相对克制。 4.2、外资涌入,重塑价值投资风格 资金面来看,2016年来北向资金的持续流入则对于A股市场的投资环境产生了“重塑”级别的变革。2014年沪股通正式开通,2016年深股通正式开通之后北向资金持续涌入A股市场,截至 2021.1.15 收盘,北向资金净买入 A 股接近1.24万亿元,其中沪股通净买入6338亿元,深股通净买入6056亿元。这一方面得益于我国经济发展,政策逐步放开后A股市场为海外资金带来的丰厚投资机会,另一方面,富时罗素、MSCI等全球主流指数扩容也有着较大的贡献。从持股市值上来看,北向资金的持股市值占比近年来也出现了极为明显的上升,因此,北向资金是A股市场近三年来体量相对较大的增量资金来源。 而进一步分析北向资金的偏好,其持股占比较高的个股大多为蓝筹龙头,因此北向资金风险偏好整体较低,随着北向资金在 A 股定价权的上升, 整体市场的风险偏好下行。 从北向资金的重仓持股的特征来看,偏好蓝筹龙头的特性十分明显。自开通以来的初始时间段,北向资金对于食品饮料、医药等优质赛道长期保持青睐,2018-2020年北向资金重仓股均为市值较大,ROE水平相对较高的品种。从偏好分析来看,ROE是北向资金最看重的指标,2018-2020年末陆股通持仓占比在 20%以上个股组合ROE均高于 20%。当前累计涨幅较大的蓝筹龙头如贵州茅台、五粮液一度成为北向资金重点买入品种。 北向资金的净买入额与龙头个股的涨幅行情也出现显著正相关,尤其在2017 年龙头个股行情当中北向资金是重要的行情推手。从近年来北向资金净买入金额与龙头个股的涨幅关联度来看,2017年北向资金净买入金额较高的时间段当中龙头股涨幅也相对较高。而当这一趋势在2019-2020年来逐步趋弱,北向资金未出现大幅净流入的情况下龙头指数仍然出现了大幅上涨。 4.3、公募扩张,蓝筹龙头更上一层楼 除北向资金外,公募机构定价权的提升同样是推动本轮蓝筹龙头行情的重要因素,而基金发行额的不断上升主要得益于无风险利率下行以及基金赚钱效应的强化。2016 年至今,公募基金持股市值占比持续得到提升, 尤其在2020年以来,市场无风险利率下行带来了居民储蓄资金的“搬家效应”,截至三季报,当前公募基金持股市值占比已上升至 6.01%,边际定价能力不断得到强化。 从风险偏好的角度,公募定价能力的提升带来的是整个市场风险偏好的边际下行。相对游资与散户而言,公募基金的风险偏好相对处于较低的水平,因此2019年来公募持股占比迅速抬升的背后市场风险偏好趋于下行。分析公募基金的前50重仓股来看,尽管2015-2016年计算机、传媒等高风险特征行业的股票一度成为机构重仓股,但从业绩表现上来看,当时公募基金买入的品种也相对为行业当中市值较大且有一定基本面支撑的品种。因此,公募定价能力的边际抬升带来的是整体市场风险偏好的下行。 无风险利率的下行进一步推进了居民资金的储蓄搬家效应,公募基金发行额屡创天量。自2020年6月下旬无风险利率下行,市场迅速上行后,偏股型基金的发行额持续处于高位。而近期在微观流动性充裕的背景下无风险利率进一步下行,公募基金市场持续火爆, 截至2021.1.15,半个月内公募基金的发行额突破2300亿元,后续预计1月单月发行额将超越 2020 年7月创出历史新高,甚至逼近4000亿份,因此当前持续不断地资金涌入进一步推升了蓝筹龙头的泡沫。 除此之外,另一个值得重点关注的现象在于头部基金公司管理规模的迅速扩张,由此带来整体市场的风险偏好趋同。从这一轮流动性宽松带来的资金流入结构来看,与 2014-2015年个人投资者和游资通过高杠杆获得大量流动性存在明显差异,头部基金公司反而资金流入规模最大。截至2021.1.15wind 统计数据,总体公募股票型+混合型基金规模达到6.29万亿,而前20的基金公司管理规模达到4.53万亿,占比达到 72.0%, 而2016年初前20基金公司管理规模占比仅64.1%,可见本轮基金规模的扩张主要来源于头部基金公司规模的扩张。 一方面,受益于蓝筹龙头股的不断上涨,头部基金业绩持续跑赢市场,赚钱效应凸显。统计当前基金规模在50亿以上的头部主动型基金近期来的业绩表现,2019年之前平均涨跌幅与沪深300指数并未产生明显差异,但2019年年中以来平均涨跌幅持续显著跑赢市场,当前累计平均超额收益接近50pct,赚钱效应凸显。 另一方面,突出的赚钱效应吸引更多资金买入头部基金,最终形成 “买入-上涨-更多资金涌入”正循环,进一步推升蓝筹股龙头泡沫。统计2020年来发行规模超过 50 亿的基金产品,近乎全部集中于头部的基金公司,二者呈现出明显正相关,而明星产品的持仓个股又集中于贵州茅台、五粮液、恒瑞医药等当前蓝筹股龙头,新资金进入后短期内风格大概率不会发生大幅度偏移,最终形成“买入-上涨 -更多资金涌入”正循环,进一步推升蓝筹股龙头的泡沫。 而 ETF 基金近年来迅速扩张的趋势同样为居民储蓄资金入场提供了渠道。我们对于近期来 ETF 资金流入流出情况进行持续跟踪,消费、新能源、军工 2021 年来资金净流入,而 TMT 则随着行情的上涨持续净流出。如国君策略泡沫系列首篇中所述,ETF资金同样是推动本轮蓝筹龙头泡沫的重要资金来源,本文进一步通过对于近期每日的ETF流入流出金额测算考察微观流动性的流向。分风格来看,2021年来消费、新能源、军工虽然近期行情出现了一定的回调,但ETF保持持续净流入,其中截至2021.1军工类ETF资金净流入额达到了54.75亿元。而TMT近期涨势喜人,但随之而来的是ETF资金的净流出额达到了175.38亿元。总体来看,当前抱团品种的资金来源仍然较为充沛,若出现持续回调,则是较优的布局机会。 5 抱团不易瓦解,蓝筹泡沫与南下本质同源 从本轮蓝筹股泡沫的形成原因来看,分子端盈利优势、分母端无风险收益率和风险偏好的同时下行共同推动了本轮蓝筹股泡沫。具体来看,其一,从分子端财务指标的体现上来看,受益于供给侧改革,龙头个股自2016年来归母净利润增速出现上行,ROE水平持续处于高位。其二,从分母端风险偏好来看,宏观环境上金融强监管、中美贸易摩擦以及新冠疫情的爆发持续推动2016年来市场风险偏好下行。而从微观层面上来看,北向资金近年来累计净买入额已超1.2万亿,是A股市场近三年来体量相对较大的增量资金来源,而北向资金偏好个股也恰好属于风险特征较低的品种,因此北向资金边际定价能力上升也将带来整体市场风险偏好下行。其三,2020年来无风险收益率下行叠加头部基金赚钱效应的凸显,进一步带来了居民储蓄的“搬家效应”,大量居民储蓄通过基金发行进入 A 股市场当中,共同推升了本轮蓝筹股泡沫行情。 展望未来,流动性充裕背景下,新增资金仍然通过基金渠道入场,抱团不会轻易瓦解,可加强对于南下投资方向的关注。在流动性拐点出现之前,微观流动性向头部基金公司集中的趋势明显,盈利稳定性、赛道优质性、竞争格局的改善性是增量资金考虑的前提,预计新增资金仍然将首选蓝筹龙头,抱团并不会就此轻易瓦解。与此同时,面临A股史上第一次蓝筹股泡沫,南下投资当前不容忽视,这既是资金外溢的结果,也是估值性价比权衡的选择。 (文章来源:陈显顺策略研究) (责任编辑:DF398)
2021-01-21


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