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文 | 拉里·哈瑟维(Larry Hatheway)、亚历克斯·弗里德曼(Alex Friedman) 编辑 | 郭力群 有三个原因可能造成收益率大幅上升。 美国国会大厦遭暴徒袭击这一前所未见的事件清楚地表明了美国的政治分裂,为了改变这种分裂状态,不管是个人、社会还是公共政策部门都必须行动起来。然而这一令人震惊的事件几乎没有给金融市场造成什么影响,或者说其实也有影响,但从表面看不出来。 和上周那场失败的骚乱(甚至可以说是政变)形成鲜明对比的是,债券收益率上升、股票和比特币创下历史新高。这两种现象为什么会同时发生? 首先,暴徒很快被制服,2020年总统大选结果随后很快获得认证。虽然权力交接不会很太平,但已经是确定的了。此外,当天佐治亚州参议员选举结果出炉,民主党以微弱优势获得参议院多数席位,从而拿下国会两院的控制权。 暴力事件和共和党领导层随后的反应暴露出该党内部的深刻分歧,这可能会削弱共和党接下来作为反对党的立场。如果是这样的话,未来国家治理效率可能会更高,两党甚至可能有更多合作,这对经济和市场都将是一个利好因素,债券收益率和股价会因此进一步上升。 此外,由于民主党控制了白宫和国会,现在出台新一轮联邦财政刺激方案的可能性更大,其中包括增加向个人发放的支票以及为现金短缺的州政府和地方政府提供支持。近日公布的数据显示,美国就业人数意外下降,这也增加了新一届政府会实施更多刺激计划的可能性。 最后,美国政治风险下降和全球各地开始接种疫苗是经济和市场的巨大推动力,提振了经济和上市公司利润增长的前景。 所以债券收益率上升了,股市风向开始朝周期股轮动。虽然股市整体估值非常高,一些股票可能因为债券收益率上升而下跌,但在经济增长前景改善、扩张性货币和财政政策以及政治风险下降的推动下,股市仍会获得支撑。 那么风险有哪些?估值的确是一个风险,虽然美股一些板块和其他国家股市的估值还不算特别高,但整体来看全球股市并不便宜(尤其是美国股市)。 为什么债券收益率可能上升 但最迫在眉睫的风险是债券收益率可能大幅上升。以下三个原因都可能造成收益率的大幅上升。 首先,由于经济增长预期升温,实际利率可能上升。由于经济增长预期升温也会推动上市公司利润增长预期上升,因此利率上升这一股市面临的风险不是很大。但如果经济加速增长,会带来目前非常宽松的货币政策还能实施多久的疑问,而过去一年股价的飙升正是由这些政策支撑的。 其次,通胀率加速上升会导致收益率上升。由于比较基数较低,预计2021年第二季度大部分发达国家的通胀率都会同比上升。但还有一种更严重的通货膨胀形式:疫情期间生产和供应被中断,疫情后需求会上升,导致整体供应不足。如果由此产生的通胀加速上升,投资者将很难在任何资产类别中躲避通胀风险,债券估值和央行应对措施进可能会发生变化,从而给股票和信贷风险溢价造成明显的负面影响。通货膨胀仍然是2021年和之后几年全球投资组合面临的最大风险。 第三,由于信贷(违约)风险加大,政府债券收益率可能上升。虽然一些央行会通过宽松货币政策压低收益率,但公共部门的违约风险会上升,例如没有获得美联储直接支持的州和政府发行的债券。此外,欧洲央行(ECB)也可能取消对欧元区各国政府的支持。 简而言之,央行在其中扮演的角色很重要。自全球金融危机以来,央行为经济、财政和市场提供了不少支持,这次疫情暴发以来更是如此。但当投资者在看到经济复苏和通胀上升等现象后开始提出宽松货币政策还能实施多久的问题时,目前估值高企的债券和股票就会到达一个令人担忧的临界点。 比特币的缺陷最终将限制投资者兴趣 最后要谈的一个问题是比特币。1月8日,比特币价格突破4万美元,到了1月11日出现大幅下跌。 虽然比特币和其他加密货币价格急速上涨,但它们在交易中的使用量似乎并没有增加。换句话说,目前的价格飙升还没有反映出人们希望把加密货币用于日常商业交易,比特币需求的增长实际上纯粹是由金融交易推动的。 从表面看,比特币不算一种多样化投资,因为比特币和全球股市的相关性很高,不足以分散投资组合的风险。当然,这种高度的相关性可能不会持续,一些投资者甚至认为,如果全球股市和债市大幅下跌,比特币和其他加密货币也会有良好表现。 比特币需求的最大来源是资产配置发生的变化,一些私人和机构投资者在他们的投资组合中第一次纳入了比特币。由于供应量有限,而潜在需求非常巨大,因此资产重新配置对比特币价格的影响很大,价格的上涨也进一步吸引了投资者的兴趣。 比特币价格的上涨并不是因为人们对法定货币贬值和通胀感到担忧,如果是这个原因,那么人们会放弃法定货币、政府债券、私营领域债券和股票,商业交易的支付方式也会变成加密货币。如今的情况显然不是这样。 短期内比特币上涨的可能性比下跌更大,因为投资者重新配资才刚刚开始。但为一种纯粹属于投机型的金融工具确定其内在价值是非常难做到的,投资者最终会难以像看待债券或股票等能够创造现金的资产那样看待比特币。比特币的这一缺陷最终将限制投资者的兴趣,或导致其供应、使用以及与实物资产的兑换发生变化。 凡事都不应只看表面,要弄懂看起来很荒谬的事情更是如此。国会遭暴徒围攻令人震惊,但许多人也从中看到了希望,就算社会不会变得更好,至少国家治理和经济发展会变得更好。市场风险正在发生变化,最大的风险是债券收益率上升,投资者可能会不得不因此做出一些艰难的选择。比特币也不像一些人坚信的那样可靠,虽然现在价格还会涨,但缺乏能够支撑价格的坚实基础。 本文作者拉里·哈瑟维和亚历克斯·弗里德曼(Alex Friedman)是Jackson Hole Economics的联合创始人,哈瑟维曾任瑞银(UBS)首席经济学家,弗里德曼曾任瑞银首席投资官。 翻译 | 小彩 本文首发于微信公众号:巴伦。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。 (责任编辑:张洋 HN080)
2021-01-16
新京报贝壳财经讯(记者 张姝欣)中国证监会副主席阎庆民在第二十五届中国资本市场论坛上表示,2018年,证监会罚款超过100亿,2019年罚款金额超60亿,2020年的罚款金额超50亿,数量虽然略有下降,但处罚的金额和处罚的次数是其他监管部门当中少见的。同时,依法查处了康得新等一批情节严重,影响恶劣的大案要案,向市场释放了从严监管和零容忍的强烈信号。 阎庆民表示,证监会力争在今年推出上市公司监管条例。同时,证监会将统筹处理好创新与监管,发展与安全,整体与局部的关系,一方面继续推进放管服的改革,支持上市公司高质量发展,更好地发挥创新领跑者和产业排头兵作用;另一方面严格履行监管主责主业,推动健全整体司法执法体制,落实“零容忍”的要求,牢牢守住不发生系统性风险的底线。 校对 赵琳 (责任编辑:冉笑宇 )
2021-01-16
经济观察报 记者 蔡越坤 2021年年初,一则关于“城投债发行收紧”的消息在吴迪的朋友圈刷屏。 具体内容为:交易所或将暂停尚未封卷的城投债审批,因等待有关地方政府债务风险分档结果的落地;若发行人属于红档区域(高负债),可能将被暂停发放批文。黄色档只能借新还旧,绿色不限制。 作为北方一家券商债券承销团队负责人,吴迪对于政策的指向长期以来保持高度敏感,尽管目前官方尚未对政策是否属实予以回应,但足以令他引起警惕。 1月14日,经济观察报记者向多位券商债券承销人士求证,大多表示目前尚未接到正式的通知,可能涉及对部分券商进行窗口指导,为一个参考的标准,并未进行“一刀切”。目前具体操作实务中还没有碰到因为牵涉红色区域而不能发行的案例。对于该消息,1月14日记者也采访了接近监管层相关人士,回应表示“暂不知情”。 对于吴迪而言,即使为监管的窗口指导意见,对于2021年的整体牵涉城投的业务也是一个比较重要的参考标准。对于被列入红色区域地区的城投,在做项目的时候会更加的谨慎。如果交易所批文规定红色区域不能发债,那肯定会严格执行监管的规定。 一石激起千层浪。该消息也迅速引起了债市从业者的广泛讨论。2020年下半年,债市违约从民企蔓延至国企,但是目前债市投资者对于“城投信仰”仍然坚挺。倘若监管进一步收紧部分地区城投债券的发行,意味着部分高风险地区在交易所发债的渠道进一步被收紧。那么2021年,城投的风险是否会暴露成为从业者关注的焦点。 券商眼中的“红黄绿”划分 据记者了解,伴随交易所或将收紧红色区域城投债发行消息的同时,还有一份“红黄绿”具体的分类名单也在机构中广为流传。 其中,该名单针对不同城市进行了红黄绿的划分:交易所债券占比,即该城市在交易所发行的债务余额在总债务的比例;评级分布,即该城市在交易所发行的债务中AA及以下债券的占比。 吴迪对记者表示,按照名单中划分的区域,红色区域为少数,大部分为黄色区域,划分还是比较公正的。红色区域原本出现过一些非标的违约,而且地方债务率相对较高,在从业者的业务实践中红色区域此前在做业务时候也比较谨慎。 此外,1月11日,开源固收研报也针对不同城市进行了红黄绿的划分,其中,“红色”区域代表城市:贵州省安顺市、四川省泸州市、四川省巴中市、广西百色市、湖南省醴陵市、辽宁省瓦房店市、辽宁省葫芦岛市、黑龙江双鸭山市、河南省漯河市、山西省忻州市。 “黄色”区域代表城市:福建省龙岩市、安徽省芜湖市、广东省湛江市、贵州省遵义市、湖北省襄阳市、湖南省常德市、江苏省连云港市、辽宁省沈阳市、山东省淄博市、浙江省湖州市、重庆市。 “绿色”区域代表城市:北京市、上海市、福建省厦门市、广东省广州市、贵州省贵阳市、河南省郑州市、江苏省常熟市、山东省青岛市、浙江省绍兴市。 根据广发证券研报,财政部从2019年起建立了地方政府债务风险等级评定制度,对各地隐性债务和法定限额内政府债务的风险情况进行评估。财政部根据债务率数据,将债务风险分为红(债务率>=300%)、橙(200=警惕局部区域风险 对于2021年城投业务开展,吴迪表示,目前对于该窗口指导也只是作为一个比较重要的参考工具存在,暂时并不会去把它当做一个执行的标准。但是需要警惕红色区域所涉及的高债务率局部区域的风险。 1月14日,吴迪对记者称,到目前为止红色区域涉及的城投平台,2021年开展业务时需要警惕起来了。应该要转化思维,不要去盲目的做融资,应该考虑其债务率等实际的承担情况。 一位红色区域的县级城投平台负责人在接受记者采访时表示,受影响的城投平台主要与原来债务结构有直接的关系,比如通过交易所发债的比较多,而县级别在交易所发债比较少。 该人士对记者补充表示,2018年以来,县级城投比较困难了。一般要市级别的平台公司发债相对容易些。企业债会更困难,需要拿到发改委批复,然后排队发行,需要的周期比较长。当下县级别城投平台发债的规模占整体融资规模很少了,主要是专项债、省内银行贷款等方式融资,不以债券融资为主。从2018年50号文出来以后,债券融资比较少了。永煤违约事件以来,县级别城投通过债券市场融资更加困难了。 中证鹏元评级研究发展部康正宇认为,从控制地方政府债务风险的角度考量,目前债务率超过500%的地区后续城投债发行可能受到监管部门的限制,对于以云贵地区为代表的经济欠发达但大基建任务尚未完成的地区,后续建设资金将主要由地方政府债券提供,城投债融资则将把主要目标放在存量债务的化解和置换。若成立,则这些地区后续城投债发行规模将有明显下降。 康正宇称,结合当前传言交易所暂停部分城投债审批,或将以区域红橙黄绿分档来决定审批是否通过,高债务率地区(即“红色档”和“橙色档”地区)后续新增发行可能受阻。但是,监管层对于城投打破刚兑已经产生一定的预期。短期内直接发生打破刚兑的可能性较小,但类似非标违约的信用事件和产业类国企违约将逐渐增多。 城投债大概率收紧 对于2021年整体城投债的发行情况,吴迪预计大概率会收紧。 吴迪表示,2020年自2月份以来央行释放大量流动性输血实体经济,刺激城投债发行量猛增,但是11月份永煤超预期违约事件引发的市场扰动传导至城投债市场,导致11月和12月部分区域城投债发行明显受阻。2020年末债券市场投资者更加理性的去看待发债的主体资质。 此外,根据中证鹏元评级数据显示,2020年全年,城投债发行市场继续繁荣,发行数量和规模分别较2019年全年同比增长了31%和24%。纵观近十年城投债发行情况,可以发现除2017年强监管环境下城投债融资受阻导致发行规模环比减少以外,其余年份城投债发行规模均实现环比增长。除2017年和2018年以外,历年城投债发行规模均创历史新高。 具体而言,2020年全年,各品种城投债发行数量达到5574只,融资规模达到43703.24亿元,分别较2019年全年同比增长了31%和24%。其中,交易所公司债券和私募债延续了近年来的高增长态势,发行数量和规模分别同比增长了50%和31%,大幅超过均值。 对于2021年城投债收紧的预期,1月15日,康正宇在接受记者采访时表示,从目前宏观经济形势以及政策风向来看,2021年监管面和城投债发行面都很难延续2020年的高度宽松,边际收紧是大概率事件。 康正宇补充表示,从经济形势来看,GDP增长率大概率会高于8%,2020年地方政府专项债券增量发行,且受到疫情影响项目开工及资金使用有所滞后,因此2021年通过融资平台来保增长的压力也会较小。结合到期债务置换需求和新增净融资投入基建项目和非公益性项目运营的需求,我们预计2021年城投债发行规模可能在4.8万亿元左右。 尽管对于2021年城投债发行预期收紧,吴迪预计在2021年,大部分地区的城投企业违约的可能性不大,而且,永煤违约事件发生以后,政府平台现在对于地方信用的重视性有了很大的提高。因此,大部分城投平台违约的概率极小。 康正宇也对记者表示,考虑到当前地方政府的支持意愿较强以及不发生系统性金融风险的要求,估计在1-2年内发生城投平台信用类债券实质违约的可能性仍然较小。未来,地方经济和财政实力、债务率以及地区再融资能力可能是更能影响城投平台兑付风险的影响因素。若政策转向对再融资加强限制,则存量债务规模大、临近到期规模大的城投平台风险相对更高。 (责任编辑:冉笑宇 )
2021-01-16
“债中茅台”不断刷新了市场对于转债价格上限的想象力,英科转债本周突破3000元大关,引发市场高度关注,A股的“二八分化”现象延续到了可转债市场。 针对个别可转债出现了暴涨暴跌的现象,证监会新闻发言人高莉1月15日表示,证监会发布的《可转换公司债券管理办法》,主要内容包括完善交易制度等,防范和抑制过度投机。后续交易所将根据上述管理办法,对可转债交易规则,投资者适当性规则等,进行进一步修改和完善。 可转债近来股价大幅波动 2020年以来部分可转债暴涨暴跌,2021年1月13日盘中,英科转债(123029.SZ)首次突破3000元大关,刷新历史高点。1月14日,英科转债再创历史新高,盘中最高上攻至3120.019元,收盘更是首次站在3000元上方。 值得注意的是,可转债出现了“二八现象”,高价可转债价格继续上扬,而低价可转债表现平平。和英科转债一样,横河转债、上机转债、盛路转债、永兴转债的涨幅都大幅上扬,从2020年12月14日至今,这5只可转债价格的累计涨幅分别达到87.28%、24.51%、47.40%、58.10%、115.02%。 而大部分低价可转债,同期价格要么下跌、要么涨幅不大。市场人士分析,高价可转债价格持续提升,主要是机构投资者交易活跃;如果可转债成交量小,那么一天的成交额无法买入太多量,所以机构投资者是不愿意参与的,这是造成可转债价格“二八分化”的一个重要原因。 关于高价转债是否会下跌,市场人士认为,那些随正股价格上涨而上涨的债券,只要正股基本盘能有保证、对应的可转债价格一般不会下跌。另外一种存量规模小、已经被人控盘的可转债,其债券价格已经与股票走势没有任何关系了,其下跌与否完全取决于控盘,如果控盘资金撤了、可转债价格可能会出现指数型下跌的情形。 可转债规范将逐步完善 高莉指出,可转债作为一种兼具“股性”和“债性”的混合证券品种,为企业募集资金提供了多样化的选择,在提高直接融资比重、优化融资结构、增强金融服务实体经济能力等方面发挥了积极作用。近期个别可转债被过分炒作,暴露出制度规则与产品属性不完全匹配的问题,有必要尽快出台专门规范可转债的规章,对其进行系统规制。 证监会近日发布《可转换公司债券管理办法》(以下简称《管理办法》)。针对可转债市场存在的问题,通过加强顶层设计,完善交易转让、投资者适当性、监测监控等制度安排,防范交易风险,加强投资者保护。同时,遵循“三公”原则,建立和完善信息披露、赎回回售、受托管理等各项制度,保护投资者合法权益,促进市场健康发展。并将新三板一并纳入调整范围,为未来市场的改革发展提供制度依据,同时对交易制度、投资者适当性等提出原则性的要求,为证券交易场所完善配套规则预留空间。 《管理办法》共23条,涵盖交易转让、信息披露、转股、赎回、回售、受托管理、监管处罚、规则衔接等内容,具体如下: 一是关于交易制度。要求证券交易场所根据可转债的风险和特点,完善现行交易规则,防范和抑制过度投机,同时要根据正股所属板块的投资者适当性要求,制定相应的投资者适当性管理规则;明确强制赎回条款触发前后发行人的信息披露要求;明确证券交易场所的风险监测职责等。 二是关于信息披露。以《证券法》第八十条、第八十一条关于信息披露的规定为基础,结合可转债的特点以及交易所实际监管经验,对临时披露重大事件进行了完善。 三是关于转股价格。按照兼顾发行人、股东与可转债持有人权益的原则,结合现行再融资办法,对上市公司发行可转债转股价格的确定、修正及调整进行了完善。 四是关于受托管理制度。依照《证券法》第九十二条规定建立可转债受托管理制度,明确受托管理人职责要求等。 五是关于监管处罚。对于违反本办法规定的行为,证监会将采取相关监管措施;依法应予行政处罚的,依照有关规定进行处罚;情节严重的,对有关责任人员采取证券市场禁入措施;涉嫌犯罪的,依法移送司法机关追究刑事责任。 六是关于规则衔接。《管理办法》不改变可转债现有发行规则,同时为上市公司向特定对象发行可转债购买资产预留一定的制度空间。 七是关于新老划断。《管理办法》施行日及施行日以后发行申请被受理的可转债适用本办法,但是本办法有关交易规则、投资者适当性、信息披露、赎回回售等交易环节的要求,一体适用于已经发行和尚未发行的可转债。 高莉表示,2020年以来个别可转债出现了暴涨暴跌的现象,后续交易所将根据上述管理办法,对可转债交易规则,投资者适当性规则等,进行进一步修改和完善。 交易所将从哪些方面完善规则 根据《管理办法》,交易所将从这些方面完善以避免可转债被过分爆炒。 一是完善交易制度。证券交易场所将根据可转债的风险和特点,修改完善现行交易规则,防范和抑制过度投机。尤其是要结合可转债的“股性”,以及可转债盘面小易被炒作的固有缺点对交易规则进行完善。程序化交易应当符合中国证监会的规定,并向证券交易所报告,不得影响证券交易所系统安全或者正常交易秩序。 二是完善投资者适当性制度。可转债具有较高的投机性、波动性、风险性,而且这一特点将随着正股价格的波动而进一步放大,部分可转债成为“高危”产品,与散户投资者的投资经验、风险承受能力等并不匹配。证券交易场所将应当制定投资者适当性管理制度,尤其是要与正股所在板块的投资者适当性要求相适应,同时要求证券公司应当对客户是否符合投资者适当性进行核查评估,引导投资者理性参与可转债交易。 三是加强风险监测。证券交易场所将加强风险监测,建立可转债与正股之间跨证券品种的监测机制,并制定针对性的异常波动指标。可转债交易出现异常波动时,证券交易场所可以根据业务规则要求发行人进行核查、披露异常波动公告,或者采取临时停牌等处置措施。
2021-01-16
经济观察网 记者 田国宝 1月15日,华夏幸福有9只债券出现下跌,其中18华夏07、18九通02、17幸福基业MTN001、16华夏06等债券成交价几近腰斩。 1月11日以来,华夏幸福多笔国内信用债出现连续下跌。多方消息显示,华夏幸福存量债券价格下跌与16华夏债进入回售期有关,这笔15亿元还有两年到期的公司债,1月20日将进行回售。 此前有海外消息称,河北承诺为华夏幸福提供95亿元的有条件财政支持,首笔提供30亿元中有15亿元用来回售期“16华夏债”,剩余资金用来偿付建筑工人工资及覆盖营业费用。 对于这一消息,华夏幸福负责对外部门表示,暂没有收到相关信息。 目前,华夏幸福存量债券有17只,债券余额369亿元;华夏幸福子公司九通基业有24只存量债券,债券余额153亿元。根据不完全统计,华夏幸福及子公司2021年到期的债券接近两百亿元,其中3月到期的有78亿元。 2021年也是华夏幸福的偿债高峰期,2020年三季报显示,截至2020年9月底,华夏幸福有息负债合计2226亿元,其中一年内到期的负债为1177亿元。 除了国内债券大幅下跌外, 华夏幸福海外债价格也发生下跌。在1月13日由海通国际组织的海外投资者电话会议上,华夏幸福海外融资部负责人王鹤鸣就债券价格下跌向投资者进行了道歉。 针对投资者关心的平安承接华夏幸福重资产情况,王鹤鸣表示,两个股东了解公开市场(债券价格下跌)的情况,“二股东平安人寿受银保监会监管,平安作为关联方参与了华夏幸福的资产定价(如武汉长江中心转让给平安),很多信息还在讨论阶段,最终结果和初期讨论可能有差异。” 近期,国际评级机构穆迪下调了华夏幸福的评级。穆迪认为,未来一年到一年半时间,华夏幸福的可能继续走弱。2020年前三季度,华夏幸福房地产销售额同比下跌60%。 据多位接近华夏幸福的人士透露,从12月初,华夏幸福的股东和高管就开始商议方案,主要从两个方向考量。第一,将部分商办重资产转让给二股东平安,将积压的资金替换出来用来偿债;第二,将部分三四线产业新城项目全部或部分权益转让。 (责任编辑:冉笑宇 )
2021-01-16
伦敦同业拆借利率(London InterBank Offered Rate,简写LIBOR),是大型国际银行愿意向其他大型国际银行借贷时所要求的利率。它是在伦敦银行内部交易市场上的商业银行对存于非美国银行的美元进行交易时所涉及的利率。LIBOR常常作为商业贷款、抵押、发行债务利率的基准。同时,浮动利率长期贷款的利率也会在LIBOR的基础上确定。LIBOR同时也是很多合同的参考利率。 瑞郎 欧元 英镑 日元 美元 隔夜 -0,79700 -0,58843 0,03563 -0,09117 0,08675 1周 -0,82360 -0,57629 0,03425 -0,09283 0,09825 1个月 -0,81280 -0,59486 0,02838 -0,06083 0,12888 2个月 -0,78620 -0,55829 0,03138 -0,05467 0,17113 3个月 -0,76120 -0,55314 0,03113 -0,07567 0,22563 6个月 -0,72100 -0,53457 0,03950 -0,05400 0,25125 1年 -0,60760 -0,49614 0,07713 0,03950 0,32575 更多信息请查看http://quote.fx168.com/ibor/
2021-01-15
1、问:近期,南极电商股价大幅波动,同时市场出现公司可能存在财务造假的质疑。请问证监会是否已关注到上述情况并着手调查? 答:我会已关注到南极电商股价大幅波动及媒体报道情况。我们已根据相关规定,第一时间将公司股票交易纳入重点监控范围,督促公司于1月13日发布澄清公告回应市场质疑,并要求年审会计师对公司2020年度财务报告进行重点审计。 在日常监管中,深交所一直对公司经营模式以及业绩真实性保持高度关注,2017年、2018年、2019年连续三年对公司年报进行重点审核,同时强化对公司关联交易、重大投资、闲置资金理财等事项问询。 维护资本市场公开、公平、公正,保护投资者特别是中小投资者合法权益,是证监会的法定职责。我会将坚决落实“零容忍”要求,持续关注公司相关情况,紧盯财务造假等违法违规行为,一旦发现,依法予以严肃查处。 2、问:2020年以来个别可转债出现了暴涨暴跌的现象,请问日前发布的《可转换公司债券管理办法》在抑制过度投机、规范可转债市场秩序方面有何积极作用? 答:可转债作为一种兼具“股性”和“债性”的混合证券品种,为企业募集资金提供了多样化的选择,在提高直接融资比重、优化融资结构、增强金融服务实体经济能力等方面发挥了积极作用。2020年以来个别可转债暴涨暴跌,引发了关注。证监会于2020年12月31日发布了《可转换公司债券管理办法》(以下简称《管理办法》)。《管理办法》以问题为导向,通过加强顶层设计,对可转债相关制度进行了完善,具体有:完善交易制度,要求证券交易场所根据可转债的风险和特点,完善现行交易规则,防范和抑制过度投机,根据正股所属板块的投资者适当性要求,制定相应的投资者适当性管理规则,加强风险监测等;完善发行人信息披露义务;完善可转债转股价格的确定、修正及调整规则;完善赎回回售规则;建立可转债受托管理制度;明确监管处罚措施;明确规则衔接和新老划断等。 后续证券交易场所将根据《管理办法》的规定对可转债交易规则、投资者适当性管理规则等进行修改完善。这些制度安排有利于防范市场风险,保护投资者合法权益,对可转债市场的健康稳定发展具有积极的促进作用。 本文首发于微信公众号:证监会发布。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。 (责任编辑:董云龙 )
2021-01-15
有“债中茅台(600519)”之称的英科转债,终于抗不住了。 1月15日,早盘英科转债(123029)勉强抵抗一下就震荡下行,午间收盘时快速下杀至2840.58元/张,半天跌了171.42元,跌幅为5.69%。 正股英科医疗(300677.SZ)早盘也低开低走,午间收盘227.71元,跌7.22%。午后股价稍有回涨,当天收报230.10元,下跌6.24%。 此前一天,英科医疗和英科转债双双创出新高,正股创纪录股价为258.99元,可转债达到峰值3120.02元/张。 英科医疗的强势有目共睹。2020年以14.28倍的涨幅成为A股全年“涨幅王”,荣膺去年第一牛股,2021年再次走出独立行情,1月4日至14日的9个交易日,涨了45.95%。 15日,市场对“蓝筹泡沫”敬而远之,白酒、新能源汽车均出现大幅回调。 对于英科医疗而言,3000元的转债,230元的正股,到底泡沫有多大? “第一牛股”贵不贵? 说英科医疗是手套“暴发户”,一点也不为过。 这家立成于2009年,2017年于创业板上市的公司,主要业务涵盖医疗防护、康复器械、保健理疗、检查耗材四大板块。披露的主要产品包括一次性手套、轮椅、冷热敷、电极片等。 不过,现在公司的主要产品就是手套,以及防护服。 查看英科医疗近几年的业绩,2017年公司归属净利润为1.45亿,2018年是1.79亿,2019年为1.78亿,表现平平。 2019年底,英科医疗的总市值也仅有58.39亿,典型的小盘股。 但到了2020年,半年报时业绩达到19.2亿,三季报时归属净利润飙升至43.7亿,同比大涨33.76倍。 仅仅一年时间,英科医疗就一家小市值公司成长为大盘蓝筹股。2020年底时公司的总市值达到了592亿元。 据悉,去年全年英科医疗的业绩会更加“惊掉大牙”。 根据国盛证券的研报预测,英科医疗2020年全年归属净利预计70.6亿。同时,另外两家券商给出的预测是78亿和70亿元。 如此,2020年英科医疗的业绩成长将达到42倍左右。 而伴随着业绩爆发,英科医疗的股价也节节攀升,从2019年底的16.59元涨至2020年底的168.15元,再到2021年1月14日最高的258.99元,期间最高涨幅达22.54倍。 英科转债也从2019年底的117元,涨到1月14日最高的3120.02元,涨幅最高达到25.66倍,比正股还要疯狂。 那么,随之而来的问题是,3000元的转债,250元左右的股价,到底贵不贵? 按照预测的全年70多亿净利测算,去年英科医疗的每股收益将达到20.06元-22.22元之间。 以此测算,当前股价230元对应的PE(市盈率)不到11倍,不高。即使最高股价258.99元对应的市盈率也仅为12倍左右。 若以2021年预计的净利润测算,当前股价的市盈率仅为6倍(有研报预计今年公司净利翻番)。 1月13日,英科医疗证券部的人士对时代财经表示,公司去年业绩确实不错。他说,去年以来公司手套生产远远满足不了市场需求,公司正在抓紧扩产。 公司网站显示,其手套销售已经取消了经销商和代理商模式。 此前,公司报告也表示,受疫情影响,去年以来公司订单大幅增长,PVC手套和丁腈手套产品一直处于满产满销状态,目前部分客户订单已排期至2021年二季度。 200亿扩产之问 英科医疗的大爆发,源于新冠疫情的全球大流行。 数据显示,截至2020年7月15日,全球新冠患者累计确诊超过1335万人,疫情蔓延趋势依旧。 半年后的2021年1月15日,根据世卫组织最新实时统计数据,截至北京时间1月15日4时45分,全球累计新冠肺炎确诊病例为9106万例,累计死亡病例19.70万例。 短短半年时间,全球新冠确诊病例上升了7771万例。 和国内其他手套企业不同,英科医疗生产的手套大部分销往海外,其全年一次性手套销量一直保持高速增长。 公司在互动平台上披露称,一次性手套等医用防护产品已经出口至全球120多个国家和地区。 公司证券部人士告诉时代财经,公司手套海外销售比例占到90%以上,其中美国市场销售占到50%。除了美国之外,日本、马来西亚均是主要销售地区。 随着手套业务的不断增长,产能跟不上销售,自2020年开始,英科医疗就不断增加投资,加大手套项目的新建、扩建。 根据公告,去年以来,英科医疗在江西省彭泽县、安徽省怀宁县、湖南省临湘市、山东沂源县等地以及公司总部,投资手套生产项目,以扩大产能。 特别是去年下半年以来,英科医疗对手套扩产项目快速上马。8月份将安徽怀宁建设的原项目调整为“年产400亿只(4000万箱)高端医用手套项目”,并扩大投资至40亿元;9月份在湖南实施年产400亿只(4000万箱)高端医用手套项目;12月投资1.2亿美元建设年产50亿只TPE手套和50亿只CPE手套项目;同时拟投资50亿建设“年产500亿只(5000万箱)丁腈、PVC高端医用防护手套项目”等等。 前后测算英科医疗2020年扩建手套项目的投资超过130亿,加上之前公司其他在建项目的总投资接近200亿。 钱从哪里来? 三季报显示,英科医疗账面货币资金为38.75亿,与投资总额差距较大。 网络上也出现了许多关于公司大规模扩产带来的资金压力问题,质疑项目是不是属于盲目扩产? “投资资金没有问题。”公司证券部人士表示,首先公司业绩不错,会有很好的现金收益;其次公司可以在海外进行一定的融资;三是项目是陆续投资的,资金并不是一次性到位;四是公司已经计划在香港上市募资。 H股上市彰显全球雄心 对于H股上市,上述公司证券部人士表示,计划在香港上市主要是增加融资渠道,同时香港市场和海外机构的契合度比较高,扩大公司的海外影响。 国盛证券研报表示,英科医疗H股上市募资增厚资金实力,加速迈进国际龙头步伐。全球疫情持续发酵, 不仅带来一次性手套防护用品的需求高增,也有望进一步重塑供给格局。 公司股东会公告显示,目前英科医疗H股上市工作已经展开,相关议案和中介机构聘请已经落定。 上述人士告诉时代财经,公司H股上市时间预计在春节之后,而按照计划,此次发行股份不超过总股本的20%。 目前,英科医疗的总股本为3.52亿股,20%股本为0.704亿股,按照港股发行市盈率估算,本次募集资金将超过100亿元。 事实上,英科医疗的H股上市以及大规模扩产,彰显了英科医疗打造全球手套及防护龙头的雄心。 数据显示,截至2020年6月30日,英科医疗手套年化总产能超过220亿只,其中PVC手套产能超140亿只,丁腈手套产能超80亿只。 去年12月25日公司在互动平台表示,截至目前公司原计划12月投产的生产线已经全部投产,新增加年化60亿只PVC手套产能,公司已拥有年产240亿只PVC手套、120亿只丁腈手套的产能。目前一次性手套供需依然严重失衡。 时代财经根据英科医疗扩建扩产项目的产能估算,在上述英科医疗扩产项目全部达成后,公司的手套全年产能将达到2000多亿只。 而随着全球新冠疫苗的研发,新冠流行趋势将被遏制,几年后,英科医疗如此大规模的产能是否会造成产能过剩? “根据测算,公司产能不会过剩。”上市公司人士表示,目前生产远远跟不上需求,市场几倍增长,即使疫情平稳了,手套的消费习惯养成了,市场依旧很大。 其举例称,当前马来西亚疫情很严重,当地基本没法进行手套生产,需要进口,英科医疗的供应还跟不上。 疯狂的转债 1月13日午后,英科转债一度大涨近13%,突破3000元,近一个月的时间内累计涨幅达107%。 1月14日,英科转债再次创新高,最高价格达到3120.02元/张,英科转债也成为两市最牛的可转债品种。 英科转债于2019年8月16日公开发行,面值为100元,共发行470万张,于当年9月10日上市交易。 和正股一样,英科转债上市后一直在110元左右平盘交易,直到2020年2月份,随着公司手套业绩的大增,可转债价格飞速上涨。 理论上可转债与正股有较强的联动效应。但如果公司宣布赎回,则意味着转债生命周期终止,债券市场价格面临向转股价值回归的风险。 实际上,由于英科医疗的股价表现强劲,英科转债已连续触发强制赎回条款。但公司多次发布公告称不提前赎回。 1月11日,英科医疗再次公告,公司股票自2020年12月17日至2021年1月8日期间已触发“英科转债”的赎回条款。公司本次不提前赎回“英科转债”。同时表示,2021年2月3日前,如公司触发“英科转债”的赎回条款均不行使“英科转债”的提前赎回权利。 对于投资者担心“一旦强制赎回持有者面临巨大亏损”,英科医疗回应称将尽量做出合理安排。 目前英科转债的转股溢价率约为41%左右,若此时强制赎回,投资者将面临较大损失。 东财数据显示,截至目前,英科转债未转股比例为26.15%,未转股余额为1.229亿元。 华安证券表示,近期股票市场表现较好,在正股带动下转债市场持续上涨。目前来看,转债价格不断创新高,溢价率也不断上涨,一定程度上反映了投资者对股票市场的乐观预期。 1月15日,英科转债随正股转跌,早盘下跌171元,午后再次下探至最低的2800元/张,此后稍有回涨,收盘时转债报2890元/张,全天下跌4.05%。正股英科医疗全天下跌6.24%。 (责任编辑:张洋 HN080)
2021-01-15
财联社1月15日讯,证监会新闻发言人高莉15日表示,为落实新证券法,落实放管服要求,证监会发布集中修改废止部分证券期货规章决定的决定。 高莉表示,下一步将严格按照立法程序,严格做好相关规章制度的审查、清理工作,强化规章制度体系的系统性、科学性,提高监管透明度和法治化水平。 可转债方面,高莉表示,可转债为企业募集资金提供了多样性选择,2020年以来,从市场交易来看,部分可转债暴涨暴跌,引起关注。此前,证监会已发布《可转换公司债券管理办法》,以问题为导向,对可转债制度进行补充完善。后续证券交易所将针对上述办法对交易规则、投资者适当性规则进行完善,这些规则有利于可转债市场的健康稳定发展和保护投资者合法权益。 对于此前市场对南极电商质疑,高莉表示,已在第一时间将南极电商公司的股票交易纳入到了重点监控的范围。在日常监管中,深交所对公司的经营模式,业绩真实性高度关注,2017年到2019年对年报重点审核,对关联交易、重大投资、闲置资金理财的问询。证监会将坚决落实零容忍要求,紧盯公司财务造假行为,一旦发现,将严格查处。 (责任编辑:张洋 HN080)
2021-01-15
有“债中茅台(600519)”之称的英科转债近日价格连续站上3000元,创下可转债价格新高。1月15日午盘,英科转债跌至2840.58元。自2020年以来,英科转债价格已暴涨近25倍。 2020年上半年,受疫情影响,全球一次性防护手套需求激增,英科医疗的一次性防护手套产品售价有较大增长。 然而,历史上可转债被疯炒已有先例,高转股溢价率的个券一旦公告强制赎回,投资者可能会亏钱。2月3日后,若英科转债触发提前赎回,由于转股溢价率高于30%,转债投资者转股将承担这部分损失。 对可转债影响最大的是年度分红。如只按最低比例的10%分红,英科转债转股价将可能下修至9.35元,其对应的转股价值远低于3000元。 投资者投资时应回归基本面,防止过度炒作,并关注强赎条款设置。 记者 孙忠 唐燕飞 编辑 浦泓毅 剪辑 唐燕飞 视频编辑 浦泓毅 监制 浦泓毅 上海证券部新媒体部音视频工作室出品 (责任编辑:张洋 HN080)
2021-01-15
上海银行间同业拆放利率(Shanghai Interbank Offered Rate,简称Shibor)是由信用等级较高的银行自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率,是单利、无担保、批发性利率。目前,对社会公布的Shibor品种包括隔夜、1周、2周、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。 人民币 隔夜 1.7380 1周 2.1240 2周 1.9900 1个月 2.3900 3个月 2.5810 6个月 2.6940 9个月 2.7950 1年 2.8590 更多信息请查看http://quote.fx168.com/ibor/
2021-01-15
HIBOR (Hongkong InterBank Offered Rate),是香港银行同行业拆借利率。指香港货币市场上,银行与银行之间的一年期以下的短期资金借贷利率,从伦敦同业拆借利率(LIBOR)变化出来的。 港元 隔夜 0.04188 1周 0.05732 2周 0.07911 1个月 0.11643 2个月 0.18411 3个月 0.26875 6个月 0.47887 1年 0.64006 更多信息请查看http://quote.fx168.com/ibor/
2021-01-15
金融界网1月15日消息 今日有3000亿元MLF到期,1月25日还有2405亿元TMLF到期。合计本月MLF+TMLF有5405亿到期。央行今日进行5000亿元中期借贷便利(MLF)操作。利率为2.95%,与此前持平。 央行如期进行MLF操作,MLF投放量背后释放的央行货币政策意图,以及面对春节资金缺口央行将如何应对? 江海证券屈庆团队认为,操作量低于8000亿,短期而言并不能证明央行试图释放边际收紧的货币政策信号,反而可能使得市场对降准或者创新性货币政策操作的预期进一步强化,进一步推升市场的宽松预期,这无疑有利于目前市场交易情绪的延续。但中期需要警惕货币宽松预期兑现或证伪之后的回调风险。
2021-01-15
近两年民企的扎堆爆雷等事件,令市场对国企债的偏好加深,过去一段时间机构投资者抱团国企债,在一定程度上对国企的信用风险筛选不足,一些低资质主体反而得到了较充裕的资金供给,导致了风险的积聚。 21世纪资管研究院研究员 卢先兵 崔海花 在中国债券发展违约史上,或许没有什么年份比2020年更值得铭记的了。 2020年11月,AAA级的国企永城煤电控股集团有限公司(下称“永煤集团”)突发债券违约,震惊市场,冲击了业界对高信用等级国企债券的“刚兑”信仰。信任危机迅速蔓延,弱资质地方国企债遭抛售、二级市场债券大跌、债券型基金被赎回净值大跌、投资机构全面风险排查。 纵览全年,2020年整体的信用违约状况如何?自2014年中国债券“违约元年”至今,目前第三次信用违约潮发生的原因是什么?与前两次违约潮相比,本次违约潮有何不同?2021年债券违约的趋势何在?对各方的启示是什么? 2020年债券违约概况 本次突如其来的违约风波,先后20多家发债企业新增违约,2020年11月永煤集团违约达到“极点”。 本报告从2014年的数据开始梳理,勾画出近几年债券违约潮的全景,大致可划分为三个阶段。 2014年:打破刚性兑付,违约尚属个案。 2015-2016年:经济增速下滑,过剩产能违约,为第一次违约潮。 2018-2019年:非标融资收缩,民营企业违约,为第二次违约潮。 2020年以来,国企违约增多,刚性兑付预期进一步打破,国企信仰边际恶化,为第三次违约潮。 2014-2020年这三波违约潮呈现以下几个特点: 1.违约金额、违约率波动上升。 从违约债券余额看,我国信用债违约余额从2014年呈现波动上升的趋势,2018年后违约大幅增长,2020年违约债券余额已突破2000亿元,达到2315.73亿元。从违约债券数量上看,从2014年的6只,上升到2020年的217只。 从每一年的违约债券金额上看,从2014年的1.96亿元逐步上升到2020年的1621.05亿元。2018年后呈大幅上升态势。 违约率方面,我们测算了两个口径的违约率:违约率1=当年违约债券金额/当年到期债券金额;违约率2=当年违约债券数量/当年到期债券数量。测算可得,违约债券金额违约率1由2014年0.01%逐步上升到2020年的1.73%,爆发点从2018年开始;违约债券数量违约率2在2018-2019年爆发后,2020年下降至1.93%。 2.民营企业债占主导,2020年国企违约量明显提升。 从发债主体看,民营企业的信用债违约占据主导地位,2020年以来国企债券违约风险明显提升,国企“刚兑信仰”加速破灭。具体数据看,2020年民营企业信用债违约余额达到1079.14亿元,国企信用债违约余额达到972.83亿元。 3.违约地域分布上北京居首。 从违约债券的地域分布上看,近两年违约区域相对集中分布于中原地区和东南地区,其中北京连续两年居首位(与违约主体北大方正债券量大有关),债券违约余额较高。 4.评级分布上高等级债券违约增加。 从债券评级上看,C评级债券占据违约债券的绝大部分。 但是,近两年高等级债券违约情形增加,A评级(包含AAA、AA+、AA-、AA、A-1、A-2、A+、A评级)以上的违约债券占比由2019年的22%,上升到2020年的31%;B评级(包含BBB、BB+、BB、B-、B评级)以上的违约债券占比由2019年的9%,上升到2020年的11%。 但考虑到违约时评级的滞后性,我们将本年度首次违约债券的发行主体,往前一个月追溯主体评级,近两年债券违约集中在AA及以上的高评级主体。 从首次违约时债券余额占比看,A评级(包含AAA、AA+、AA-、AA、A+、A评级)近两年分别占比为75.6%、54.4%,B评级(包含BBB、BB+、BB-、BB、B评级)占比由2019年的16.9%上升到2020年的27.4%,C评级(包含CCC、C评级)由2019年的16.9%下降至0,债券违约往高评级主体迁移。 5.行业分布上由少数行业扩散,呈现分散化态势。 从行业分布上看,近两年违约债券相对集中,违约债券余额较高的行业分别为综合、计算机、汽车、建筑装饰、房地产等,建筑材料、国防军工、钢铁、电气设备、非银金融等行业违约债券余额最低。违约主体最为集中的是综合行业。一方面,该行业发行人数量较多;另一方面,这体现出债券违约人在企业经营特征上的规律:过度多元化的企业更容易违约。 6.违约原因多样化,发行人因素占主导。 根据国盛证券近期的研报统计,汇总了2020年债券违约的因素,相对于发行人的个体因素,受环境因素和行业因素影响的违约企业较少。 永煤违约事件的发生及后续处置,或将成为中国债券发展史上的一个重要标志性事件。 永煤违约被市场认为是地方政府选择性的违约行为,即地方政府和地方法院为了保护当地核心资产,在处置资产可以偿债的前提下,划走核心资产从而违约。其中矛盾的是,地方政府的利益得到了较好保护,但牺牲了债权人的利益。 本轮违约潮特征明显 与前两次违约潮相比,本次违约潮的具体特征表现如下: 1.违约行业“去中心”化,各行业均现违约。 近年来,违约行业从周期性产能过剩这一“中心”行业蔓延到消费业,再到各行业“散点开花”。2020年违约主要集中于综合、计算机、汽车、建筑装饰、房地产等行业。对于民企来说,则主要集中于综合、化工、建筑装饰、食品饮料行业。 从2020年的情况看,受疫情影响较大,行业景气度承压的新增违约主体较多,比如汽车、建筑装饰、房地产等,这与行业自身景气度下滑叠加疫情导致的短期现金流创造能力减弱有关。此外,受疫情影响较大的消费、交运等行业后续需关注。 2.国企“光环”加速消解,传染性增强。 此前两轮违约潮在很大程度上是经济周期波动的结果,而此轮违约潮大部分是由于近年来经济下行期压力加大,叠加新冠肺炎疫情的负面影响,地方政府财力不济,难以救助辖区内国企所导致的。 近两年民企的扎堆爆雷等事件,令市场对国企债的偏好加深,过去一段时间机构投资者抱团国企债,在一定程度上对国企的信用风险筛选不足,一些低资质主体反而得到了较充裕的资金供给,导致了风险的积聚。2019年末,市场违约关注焦点转为国企后,一直到现在,信用债市场都处在持续的信仰重塑过程中。 整体来看,2020年民企违约情况有较大改善。国企违约超预期,国企违约数量并未明显增加,但违约余额提升明显。 此次永煤违约,打破了市场对规模大、具有核心资产、区域重要性强国企的刚兑预期。市场人士普遍认为,本轮违约传染性更强。 3.高评级违约明显增加,并呈现“弱集团”主体违约趋势。 子强母弱、财务独立性不高的公司,在今年违约中较为突出。例如北大方正,业务集中在子公司,母公司主要承担融资功能,更多只是壳平台。业务盲目多元化,忽略主营业务,导致偿债能力降低。 4.高风险省市债券风险高企。 地域分布上,2020年违约主体扩大到天津、吉林、辽宁等地方债务压力较高的地区,且以地方国有企业为主,例如,天房集团、盛京能源。这些弱资质国企有两个特征:一是,盈利能力较弱,比如盛京能源,2018年以来一直亏损;二是,资产负债规模大,现金流紧张,比如永煤集团。 2020年以来受到新冠肺炎疫情的严重冲击,经济各项指标大幅下滑,政府财政收入承压,可用财力削弱,在疫情下随着基建重要性的提升,逆周期调节政策的必要性加大,“大基建”窗口期开启,城投企业作为城市运营商参与度高,稳增长目标下,对城投企业的再融资支持力度上升,伴随着各部门支持企业融资相关政策出台,市场整体再融资环境宽松。按照这一逻辑,违约会首先发生在产业类资产占比高且质量差的类平台,这是目前发生风险事件的平台共性。 违约共性:行业下行叠加个体经营恶化 纵观2014-2020年的债券市场,从三次违约潮的共性来看: 1.行业下行与发行人个体经营恶化因素叠加。 内外部现金流收缩是违约最主要的原因,几乎所有企业均受该因素的影响。在公司治理上,激进扩张导致企业基本面弱化;管理层频繁变动、股东违规担保或占用资金等,导致内控风险增加。企业偿债能力的下降是引发违约的重要原因,多数企业在违约前都面临债务压力锐增或短期偿债能力下降的危机。其他因素还包括:股权质押、对外担保等。 根据这类违约事件,可为投资者提供一些警示:一是,对于以上市公司为经营主体的企业,股份质押过高可能导致股价下跌,使母公司失去控制权。二是,对于某些实际控制人股份和董事长席位不占绝对优势的民企,关注前几大股东可能出现的控制权争夺情况。三是,实际控制人对发行人影响过强的企业,关注控制人可能出现的违法违规行为等。 2.房企类违约一定程度上受到房地产融资收紧政策的影响。 天房集团、泰禾集团、三盛宏业均为房地产资金密集行业,资本支出压力大,但国家近年对房地产的态度坚持“房住不炒”,融资政策并没有放松,甚至进一步收紧。 经过对违约房企的分析可发现,主要违约原因是,在地产持续调控、新冠肺炎疫情影响下,地产业务下滑,叠加多元化扩张或业务转型遇到瓶颈。地产调控政策下,房企的外部融资能力边际恶化,尤其是民营弱房企最易受伤。低成本融资渠道受阻,现金流短缺,许多民企不惜通过高成本方式融资,进一步加剧了债务压力。 上述案例的警示是,对于地产业务竞争力不强,或在地产之外进行多元化经营的房地产企业需要保持警惕,尤其是杠杆率偏高、债务结构不合理、短期偿债压力较大,同时盈利能力和外部融资能力表现不佳的民营房企需要保持高度关注。尤其2020年下半年以来,监管先后出台“三道红线”、房地产贷款和个人住房贷款融资集中度限制等政策,对房企融资形成挤压态势,具有“高杠杆、慢周转”特征的企业风险高企。 (作者:卢先兵,崔海花 ) (责任编辑:李佳佳 HN153)
2021-01-15
近两年民企的扎堆爆雷等事件,令市场对国企债的偏好加深,过去一段时间机构投资者抱团国企债,在一定程度上对国企的信用风险筛选不足,一些低资质主体反而得到了较充裕的资金供给,导致了风险的积聚。 21世纪资管研究院研究员 卢先兵 崔海花 在中国债券发展违约史上,或许没有什么年份比2020年更值得铭记的了。 2020年11月,AAA级的国企永城煤电控股集团有限公司(下称“永煤集团”)突发债券违约,震惊市场,冲击了业界对高信用等级国企债券的“刚兑”信仰。信任危机迅速蔓延,弱资质地方国企债遭抛售、二级市场债券大跌、债券型基金被赎回净值大跌、投资机构全面风险排查。 纵览全年,2020年整体的信用违约状况如何?自2014年中国债券“违约元年”至今,目前第三次信用违约潮发生的原因是什么?与前两次违约潮相比,本次违约潮有何不同?2021年债券违约的趋势何在?对各方的启示是什么? 2020年债券违约概况 本次突如其来的违约风波,先后20多家发债企业新增违约,2020年11月永煤集团违约达到“极点”。 本报告从2014年的数据开始梳理,勾画出近几年债券违约潮的全景,大致可划分为三个阶段。 2014年:打破刚性兑付,违约尚属个案。 2015-2016年:经济增速下滑,过剩产能违约,为第一次违约潮。 2018-2019年:非标融资收缩,民营企业违约,为第二次违约潮。 2020年以来,国企违约增多,刚性兑付预期进一步打破,国企信仰边际恶化,为第三次违约潮。 2014-2020年这三波违约潮呈现以下几个特点: 1.违约金额、违约率波动上升。 从违约债券余额看,我国信用债违约余额从2014年呈现波动上升的趋势,2018年后违约大幅增长,2020年违约债券余额已突破2000亿元,达到2315.73亿元。从违约债券数量上看,从2014年的6只,上升到2020年的217只。 从每一年的违约债券金额上看,从2014年的1.96亿元逐步上升到2020年的1621.05亿元。2018年后呈大幅上升态势。 违约率方面,我们测算了两个口径的违约率:违约率1=当年违约债券金额/当年到期债券金额;违约率2=当年违约债券数量/当年到期债券数量。测算可得,违约债券金额违约率1由2014年0.01%逐步上升到2020年的1.73%,爆发点从2018年开始;违约债券数量违约率2在2018-2019年爆发后,2020年下降至1.93%。 2.民营企业债占主导,2020年国企违约量明显提升。 从发债主体看,民营企业的信用债违约占据主导地位,2020年以来国企债券违约风险明显提升,国企“刚兑信仰”加速破灭。具体数据看,2020年民营企业信用债违约余额达到1079.14亿元,国企信用债违约余额达到972.83亿元。 3.违约地域分布上北京居首。 从违约债券的地域分布上看,近两年违约区域相对集中分布于中原地区和东南地区,其中北京连续两年居首位(与违约主体北大方正债券量大有关),债券违约余额较高。 4.评级分布上高等级债券违约增加。 从债券评级上看,C评级债券占据违约债券的绝大部分。 但是,近两年高等级债券违约情形增加,A评级(包含AAA、AA+、AA-、AA、A-1、A-2、A+、A评级)以上的违约债券占比由2019年的22%,上升到2020年的31%;B评级(包含BBB、BB+、BB、B-、B评级)以上的违约债券占比由2019年的9%,上升到2020年的11%。 但考虑到违约时评级的滞后性,我们将本年度首次违约债券的发行主体,往前一个月追溯主体评级,近两年债券违约集中在AA及以上的高评级主体。 从首次违约时债券余额占比看,A评级(包含AAA、AA+、AA-、AA、A+、A评级)近两年分别占比为75.6%、54.4%,B评级(包含BBB、BB+、BB-、BB、B评级)占比由2019年的16.9%上升到2020年的27.4%,C评级(包含CCC、C评级)由2019年的16.9%下降至0,债券违约往高评级主体迁移。 5.行业分布上由少数行业扩散,呈现分散化态势。 从行业分布上看,近两年违约债券相对集中,违约债券余额较高的行业分别为综合、计算机、汽车、建筑装饰、房地产等,建筑材料、国防军工、钢铁、电气设备、非银金融等行业违约债券余额最低。违约主体最为集中的是综合行业。一方面,该行业发行人数量较多;另一方面,这体现出债券违约人在企业经营特征上的规律:过度多元化的企业更容易违约。 6.违约原因多样化,发行人因素占主导。 根据国盛证券近期的研报统计,汇总了2020年债券违约的因素,相对于发行人的个体因素,受环境因素和行业因素影响的违约企业较少。 永煤违约事件的发生及后续处置,或将成为中国债券发展史上的一个重要标志性事件。 永煤违约被市场认为是地方政府选择性的违约行为,即地方政府和地方法院为了保护当地核心资产,在处置资产可以偿债的前提下,划走核心资产从而违约。其中矛盾的是,地方政府的利益得到了较好保护,但牺牲了债权人的利益。 本轮违约潮特征明显 与前两次违约潮相比,本次违约潮的具体特征表现如下: 1.违约行业“去中心”化,各行业均现违约。 近年来,违约行业从周期性产能过剩这一“中心”行业蔓延到消费业,再到各行业“散点开花”。2020年违约主要集中于综合、计算机、汽车、建筑装饰、房地产等行业。对于民企来说,则主要集中于综合、化工、建筑装饰、食品饮料行业。 从2020年的情况看,受疫情影响较大,行业景气度承压的新增违约主体较多,比如汽车、建筑装饰、房地产等,这与行业自身景气度下滑叠加疫情导致的短期现金流创造能力减弱有关。此外,受疫情影响较大的消费、交运等行业后续需关注。 2.国企“光环”加速消解,传染性增强。 此前两轮违约潮在很大程度上是经济周期波动的结果,而此轮违约潮大部分是由于近年来经济下行期压力加大,叠加新冠肺炎疫情的负面影响,地方政府财力不济,难以救助辖区内国企所导致的。 近两年民企的扎堆爆雷等事件,令市场对国企债的偏好加深,过去一段时间机构投资者抱团国企债,在一定程度上对国企的信用风险筛选不足,一些低资质主体反而得到了较充裕的资金供给,导致了风险的积聚。2019年末,市场违约关注焦点转为国企后,一直到现在,信用债市场都处在持续的信仰重塑过程中。 整体来看,2020年民企违约情况有较大改善。国企违约超预期,国企违约数量并未明显增加,但违约余额提升明显。 此次永煤违约,打破了市场对规模大、具有核心资产、区域重要性强国企的刚兑预期。市场人士普遍认为,本轮违约传染性更强。 3.高评级违约明显增加,并呈现“弱集团”主体违约趋势。 子强母弱、财务独立性不高的公司,在今年违约中较为突出。例如北大方正,业务集中在子公司,母公司主要承担融资功能,更多只是壳平台。业务盲目多元化,忽略主营业务,导致偿债能力降低。 4.高风险省市债券风险高企。 地域分布上,2020年违约主体扩大到天津、吉林、辽宁等地方债务压力较高的地区,且以地方国有企业为主,例如,天房集团、盛京能源。这些弱资质国企有两个特征:一是,盈利能力较弱,比如盛京能源,2018年以来一直亏损;二是,资产负债规模大,现金流紧张,比如永煤集团。 2020年以来受到新冠肺炎疫情的严重冲击,经济各项指标大幅下滑,政府财政收入承压,可用财力削弱,在疫情下随着基建重要性的提升,逆周期调节政策的必要性加大,“大基建”窗口期开启,城投企业作为城市运营商参与度高,稳增长目标下,对城投企业的再融资支持力度上升,伴随着各部门支持企业融资相关政策出台,市场整体再融资环境宽松。按照这一逻辑,违约会首先发生在产业类资产占比高且质量差的类平台,这是目前发生风险事件的平台共性。 违约共性:行业下行叠加个体经营恶化 纵观2014-2020年的债券市场,从三次违约潮的共性来看: 1.行业下行与发行人个体经营恶化因素叠加。 内外部现金流收缩是违约最主要的原因,几乎所有企业均受该因素的影响。在公司治理上,激进扩张导致企业基本面弱化;管理层频繁变动、股东违规担保或占用资金等,导致内控风险增加。企业偿债能力的下降是引发违约的重要原因,多数企业在违约前都面临债务压力锐增或短期偿债能力下降的危机。其他因素还包括:股权质押、对外担保等。 根据这类违约事件,可为投资者提供一些警示:一是,对于以上市公司为经营主体的企业,股份质押过高可能导致股价下跌,使母公司失去控制权。二是,对于某些实际控制人股份和董事长席位不占绝对优势的民企,关注前几大股东可能出现的控制权争夺情况。三是,实际控制人对发行人影响过强的企业,关注控制人可能出现的违法违规行为等。 2.房企类违约一定程度上受到房地产融资收紧政策的影响。 天房集团、泰禾集团、三盛宏业均为房地产资金密集行业,资本支出压力大,但国家近年对房地产的态度坚持“房住不炒”,融资政策并没有放松,甚至进一步收紧。 经过对违约房企的分析可发现,主要违约原因是,在地产持续调控、新冠肺炎疫情影响下,地产业务下滑,叠加多元化扩张或业务转型遇到瓶颈。地产调控政策下,房企的外部融资能力边际恶化,尤其是民营弱房企最易受伤。低成本融资渠道受阻,现金流短缺,许多民企不惜通过高成本方式融资,进一步加剧了债务压力。 上述案例的警示是,对于地产业务竞争力不强,或在地产之外进行多元化经营的房地产企业需要保持警惕,尤其是杠杆率偏高、债务结构不合理、短期偿债压力较大,同时盈利能力和外部融资能力表现不佳的民营房企需要保持高度关注。尤其2020年下半年以来,监管先后出台“三道红线”、房地产贷款和个人住房贷款融资集中度限制等政策,对房企融资形成挤压态势,具有“高杠杆、慢周转”特征的企业风险高企。 (责任编辑:李佳佳 HN153)
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